数字货币基金的设立和监管框架:新加坡 VS. 开曼

东未红

SINGAPORE

作为全球金融中心的新加坡，一直对数字货币保持开放监管的态度：2020年底，新加坡最大商业银行星展银行（DBS）宣布将正式推出星展数字交易平台（DBS Digital Exchange），成为全球第一个由传统银行支持的数字货币交易平台，兼顾三大主要功能：

1）证券代币发行该平台支持发行和交易有金融资产（如非上市公司的股票、债券、私募股权基金）作底层支持的数字货币。
2）数字货币交易实现从法定货币到加密货币之间双向现货交换的加密货币交易。星展银行数字交易平台将为四种货币（新加坡元、美元、港币、日元）和四种最成熟的加密货币（比特币、以太坊、比特币现金、瑞波币）提供相互兑换服务。
3）数字托管服务一个机构级的数字托管解决方案，用于满足现行监管标准下对数字资产安全托管服务日益增长的需求。星展银行数字托管服务建立在其为传统资产提供世界一流的托管服务经验之上，代表客户对管控数字资产的加密密钥进行托管。
其中数字资产托管服务，将解决当前当岸发行数字货币基金的核心痛点和合规挑战，可以预见不久的将来，在新加坡将出现各类以比特币以太坊为标的资产的投资基金。



一、在开曼成立数字货币基金

常用架构1：开曼独立投资组合公司

SPC（Segregated Portfolio Companies）

(1) 定义独立投资组合公司（Segregated Portfolio Companies，简称SPC）指相关公司保持独立法人资格，可构建的独立投资组合，是豁免公司的其中一种类型。任何开曼群岛的有限豁免公司（最常见的开曼群岛股份有限公司架构），包含那些将要被设立为基金的，都可以被登记为独立投资组合公司（简称为SPC）。关于将公司登记为SPC时间节点方面，可在其设立之时或之后皆可。
根据开曼群岛针对SPC的法律规定，每个投资组合的资产与负债相互分开隔离。SPC的吸引之处在于能在单个载体中实现这种分隔，从而避免为实现相同效果而注册成立多家独立公司时而产生额外的费用。当和某一特定投资组合签订合同的债权人追索权受到限制，仅有权对属于涉及该合同的特定投资组合资产进行收回与问责。
SPC可用于建立一个及以上的单一投资者投资组合，旨在满足某个投资者的特定需求，且无需向SPC中的其它投资者披露该投资组合的详细信息与内容。在认购方面，与有限合伙(ELP)相类似，SPC可在指定期间内接受认购。
当需要进行投资或支付费用和支出时，SPC的董事将提取资本承诺，随后会向投资者发行体现出资额价值的适当数目的股份。
(2) 数字货币基金组织架构SPC是开曼法律下的exempted company。其结构为：一个SPC下面控制多个SP，每个SP均不是法律实体，而是投资组合。通常情况下，每个SP下面投一个项目，其便捷之处在于：设的各SP可以由不同的投资者投资不同的项目，但所有的SP必须由同一个董事会管理。只要管理团队是同一个，SPC设立完毕后，只要不停增设SP即可达到管理多个项目的目的。因此，SPC适合拟投资多个项目的管理人来设立。

数字货币基金选取SPC的方式设立，目的是为将来所管理的资产配置出各种投资组合。

该基金的具体架构如下：



（3）具体操作步骤为：1.  设立SPC及下面的资产组合SP；
2. 设立Fund Manager(基金管理公司)，SPC与Fund Manager(基金管理公司)签订协议（每个SP可设各自的Fund Manager(基金管理公司)）；
3. 寻找可以为数字货币提提供基金会计、净资产额（NAV）计算等行政服务的Fund Admin(基金行政管理)，由Fund Manager(基金管理公司)与其签署协议；
4.  投资者通过Fund Admin(基金行政管理)的KYC后，将美元/资产打入Fund Admin(基金行政管理)指定的账户；
5.   Fund Admin(基金行政管理)将美元托管给持牌托管银行/机构；
6.   找到一家持牌合规的可以将大额法币转为数字货币的机构/平台，进行法币与数字支付货币互换；
7.   事先为已经设立的SP开设一个或者多个数字货币交易所账户，将换好的数字支付货币打入Fund Admin(基金行政管理)认可的数字货币交易所（如火币，币安, Bittrex等）；
8.   通过交易所的账户管理所有投资组合；
9.   所有账户中的加密货币由持有牌照的加密货币托管商统一托管，以防止发生盗币事件发生。
（4）设立SPC的优缺点：1. SPC设立的成本较单个基金来说相对高昂，每年的维护费用也比较贵。但如果管理团队有5个以上项目同时管理，SPC的价格与单个基金项目相比会更便宜，也更为灵活、便捷。 2. 首先，从管理数量来看，同时管理人有5个以上项目，则每年维护时，收取的费用也按5个项目收取。比如管理人管理了100个项目，但官方维护费最多只收5个项目，则比单支基金便宜。 3. 其次，从灵活便利性来说，SPC一旦设立后，下增一个SP是较为迅速的。但如果单个基金，则又要从零开始设立，文件准备更繁琐，效率很低。对于有或者可能将有超过6个项目的管理人而言，SPC是不错的选择。

常用架构2：豁免有限合伙

ELP(Exempted Limited Partnerships)

(1) 定义豁免有限合伙（ELP）是包括私募基金，创业投资等在内的封闭式基金最常用的工具，它们也可用于开放式基金。豁免有限合伙是根据《豁免有限合伙法》（“ELPL”）规管该等类型之合伙的注册与组建。如要根据ELPL进行登记，该类合伙必须有至少一名普通合伙人和至少一名有限合伙人。豁免有限合伙并没有独立的法人资格，其业务由普通 合伙人负责管理。所以，与第三方间的合同及其他文件将由普通合伙人代表有限合伙签订。 在《豁免有限合伙法》（“ELPL”）的相关的条例下，有不同对于豁免有限合伙架构的既定要求，其中包括必须有至少一名普通合伙人存在于开曼群岛（可以采用各种形式），且当 合伙资不抵债时，普通合伙人有责任承担合伙的所有债务和义务。 需要关注的是，根据《豁免有限合伙法》（“ELPL”），有限合伙人的作用与普通合伙人不同。有限合伙人是被动投资者，不可以参与普通合伙人开展的业务，否则有限合伙人也会面临为普通合伙人的债务和义务承担责任的风险。但ELPL的“安全港”条文使有限合伙人能就合伙担当某些角色或采取某些行动， 而无须冒着失去有限责任身份的风险。例如，有限合伙人可批准普通合伙协议合同的修订，自身担任或提名他人担任普通合伙人、合伙或合伙人理 事会或委员会的成员等，或与普通合伙人进行协商或向其提供相关建议。 (2) 数字货币基金组织架构1．ELP的基本组织架构豁免有限合伙ELP是由管理公司GP管理，投资人LP出资的合伙企业。
2．起草的文件设立ELP所需要起草的文件为：（1） LPA有限合伙协议；（2） Term Sheet条款名目以供投资人参考；（3） PPM配售备忘录（根据项目实际情况而定）；（4） Subscription agreement认购协议等。


（3）具体操作步骤为： 1.  设立基金管理公司 GP(General partner)；
2. 找到LP(Limited partnership)投资人或机构或公司与设立基金管理公司 GP(General partner)签订协议（协议主要为LPA 与 Subscription agreement）；
3.  GP与LP之间签署相关的法律协议（投资一定数量的资本，cash/token/coin从而认定一定数量的份额）同时成立豁免有限合伙 ELP(Exempted limited Partnerships);
4.  基金与对应的信息需报备于开曼CIMA金管局并进行登记；
5.  寻找可以为数字货币提供提供基金会计、净资产额（NAV）计算等行政服务的Fund Admin(基金行政管理)，由基金管理公司 GP(General partner)与其签署协议；
6.  投资者通过Fund Admin(基金行政管理)的KYC后，将美元/资产打入Fund Admin(基金行政管理)指定的账户；
7.  Fund Admin(基金行政管理) 将美元/资产托管给持牌托管银行/机构；
8.  找到一家持牌合规的可以将大额法币转为数字货币的机构/平台，进行法币与数字支付货币互换；
9.  开设一个或者多个数字货币交易所账户，将换好的数字货币打入Fund Admin(基金行政管理)认可的数字货币交易所（如火币，币安, Bittrex等）；
10.  通过交易所的账户管理所有投资组合；
11.  所有账户中的加密货币由持有牌照的加密货币托管商统一托管，以防止发生盗币事件发生。
（4）设立豁免有限合伙 ELP架构的优势与特点：1.   此基金架构更加适合于单只基金或者专注于某一个投资项目领域；2.   不需要由公司和有关机构中介申报招股文件，使得私募基金的管理与运营成本更低；3.    GP拥有管理权以及管理股，同时可以参与公司决策，LP将不参与公司决策；4.    在封闭式基金下，在确定的时间期限内不可以取出本金，只能按照既定的要求和合同来进行操作，并在期限到期结束后决定是否取出本金或者不取出；

二、在新加坡成立数字货币基金

常见架构1: 可变资本公司（VCC）

(1)  定义：2020年1月14日，新加坡金融管理局(Monetary Authority of Singapore)宣布推出可变资本公司监管框架。该框架在新加坡引入了一种新的公司结构，称为可变资本公司(Variable Capital Company，下文简称为VCC)。 VCC是一种公司结构，其股份的发行和赎回具有极大的灵活性和易用性。VCC总资产始终与净资本一致，分配和减少资本具备更多灵活性。这种结构还可以用资本支付股息，从而为基金经理在履行股息支付义务方面提供了灵活性。 (2)  架构详解：VCC架构既可以设立为独立基金实体（Standalone Fund），也能注册为包含子基金的伞形实体，这些子基金聚集在一个单独的公司实体下，但彼此之间资产和债务独立。 当VCC作为独立基金实体时，其作为独立的公司，与下文中架构3类似。 当VCC作为伞型基金时，其架构与开曼SPC类似，VCC伞形下面分设多只子基金，这些子基金拥有不同的资产和负债，也可以用于不同的投资目标、投资人类型 。



(1)  搭建步骤： 1.   申请新加坡基金管理牌照，或挑选指派合适的持牌公司；2.    VCC核名与注册申请；3.    联系对接新加坡支持数字货币基金的服务商（包括基金行政、律师、税务师、审计师等）；4.    出具基金私募说明书（PPM）、投资管理协议、订购协议等基金发行文件；5.    寻找合适的法币与数字货币托管商。 (2)   优点：1.   VCC可以在未经投资者批准的情况下修改其股本，因此可以给予投资者自由投资、赎回或从VCC撤回其资本的权利，尤其适合开放式基金架构；
2.   可以将VCC构建为具有两个或多个子基金的伞形 VCC，通过规模经济节省成本，因为子基金可以共用同一董事会和服务提供商——例如同一个基金经理、托管人、审计师和基金行政；
3.   VCC伞内各子基金的资产和负债完全分开，每个子基金可以单独清算而不影响其他子基金；
4.   该框架允许基金经理享受新加坡双重税收协议网络和可适用税收优惠；
5.    财务报表不需要公开；
6.    该结构可用于多种投资策略——即传统投资策略、对冲基金、私募基金和房地产基金；
7.    2023年前每个基金管理人有三个VCC可以申请70%的补贴，所有注册相关的律师税务等费用可从政府报销最高达15万新币的补贴。

常见架构2: 新加坡有限合伙（Limited Partnership）

(1)   定义和开曼ELP架构类似，新加坡数字货币基金也可以注册为一间“有限合伙企业”，以合约来约束出资人和管理人的关系。有限合伙企业架构中有两种合伙人角色，分别为普通合伙人（GP）和有限合伙人（LP）， 其中GP承担无限责任，而LP则只承担其各自资本承诺的范围。 (2)   架构详解投资人作为有限合伙人（LP）出资，而普通合伙人（GP）由基金发起人担任，大部分有限合伙基金中，普通合伙人直接由新加坡持牌基金管理人担任。


(1)   搭建步骤：1.   申请新加坡基金管理牌照，或挑选指派合适的持牌公司；2.   律师出具《有限合伙协议》，由GP与LP签署；3.   联系对接新加坡支持数字货币基金的服务商（包括基金行政、律师、税务师等）；4.   寻找合适的法币与数字货币托管商。 (2)   优缺点：1.    搭建简单，维护成本低；2.    有限合伙非公司主体，无需考虑公司税；3.     有限合伙协议签署后不易变更。因此该架构更适用于封闭式基金。 常见架构3: 新加坡股份公司（Standalone Company Fund）
(1)   定义新加坡股份私人有限公司是新加坡最常见的公司类型，由股东出资、依据公司章程而成立。 (2)   架构详解此架构设立股份有限公司作为基金主体。该公司作为独立法人实体，因此能够以其名义购置资产。在此架构中，投资人作为公司股东，基金管理公司由该股份有限公司指派。值得注意的是，部分基金架构也会选择将公司股权分层，基金管理公司占管理股，其他投资人则认购仅有分红权的优先股份，董事则由基金管理公司人员担任。


(1)   搭建步骤：1.   申请新加坡基金管理牌照，或挑选指派合适的持牌公司；2.   律师出具基金公司章程、PPM、认购协议等基金发行文件；3.   依据章程注册基金公司；4.   联系对接新加坡支持数字货币基金的服务商（包括基金行政、律师、税务师等）；5.   寻找合适的法币与数字货币托管商。 (2)   优缺点： 1.   搭建简单，维护成本较低；2.   公司股份可变，可用于开放式基金；3.   股份变更手续较长，不够灵活；4.   公司亏损状态不用分红，不适用固定分红基金。



     开曼 or 新加坡？

开曼和新加坡，分别作为最受欢迎的传统和相对新兴的“基金国度”，各有其优劣。

开曼：

优：

基金法案相对更成熟，基金审计、行政等服务对于数字货币基金的接纳度相对更高，解决方案更加丰富；

   2. 基金本身不需考虑税务问题；

   3. 开曼本地注册基金管理人无需申领牌照，整体基金发行合规要求比新加坡低。

缺：

     1. 随着经济实质法案的实施，基金管理公司会逐渐被要求在开曼本地有办公室、人员等经济实质；

     2. 注册于开曼的数字货币基金在开设法币银行账户方面也面临一定难度；

     3. 开曼基金对于投资人信息的保密性相对新加坡更高。

新加坡

优：

     1.  规范完善的监管制度，新加坡基金的可信度和安 全性相对更高；

    2.  新加坡正在吸引外来资金，因此发布一系列优惠 政策（VCC基金补贴、基金税务全套豁免）；

    3.  作为金融中心之一，新加坡的法币托管与银行系统更加完善；

    4.  随着DBS星展银行数字货币交易所的上线，以及新的针对数字货币服务的新支付法案的实施，新加坡的数字货币托管将得到实现，为数字货币基金保驾护航。

缺：

     1.  基金管理人需要申领基金管理牌照，合规成本相对较高；

    2.  新加坡金融监管相对更加严格，因此数字货币基金的基础设施相对开曼较薄弱，例如：本地服务商对于数字货币基金的处理熟练度较低，仍处于探索阶段。

值得一提的是，在开曼搭建的基金主体，也可以指派新加坡的持牌基金管理人作为管理公司。因此，一部分数字货币基金选择在开曼先搭建基金，同时在新加坡申请基金管理人牌照。这样既可以解决新加坡资管牌照的合规时间成本问题，又可以同时为开曼面临的经济实质法案的考验寻求长期的解决方案。

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作者：SUN I FamilyOffice