谈谈投资的定义、股票与指数基金的关系——《聪明的投资者》读书报告

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知常容简介
本文篇幅有点长，以下内容大纲为：

1，对“全面分析”的看法。

2，对“本金安全”的看法。

3，对“满意回报“的看法。

4，哪些时候投机是明智的？

5，用股票的方法理解指数基金。

6，警惕“心理锚定效应”陷阱。

格雷厄姆是价值投资的开山鼻祖，在投资界提出不少意义重大的理论，比如安全边际学说。格雷厄姆在《聪明的投资者》中将投资定义为：基于全面分析的，保证本金安全和满意回报的操作。首先，我们来谈谈什么叫“全面分析”。我所理解的全面分析就是你知道这个证券买的是什么，它的特点是什么，风险点在哪里，它过去是什么样的，通过了解前面这些问题，最后能回答出：它未来发展趋势大概是什么样的，我们大概能从中获得多少的收益。债券跟股票都是证券，由这最基本的二者又衍生出基金，基金又分为股基、债基和混合基，指数基金属于股基范畴。拿股票来举例，在买入前，我们一定要知道这家上市公司是做什么业务的，所在行业前景如何，是朝阳行业还是夕阳行业，是新兴行业还是成熟行业；行业的竞争是否剧烈，是龙头寡断格局还是百舸争流趋势，这家上市公司各业务市占率多大，是否为龙头公司，在行业是否有竞争力；这家上市公司的财务是否稳健，是否有造假嫌疑，现金流是否充足。在决定跟踪这家上市公司前，要先对前面这些问题有一定了解，过关了之后再进行跟踪，深度挖掘财报，根据公司现金流情况计算出大概估值，然后持续关注、跟踪。其次，我们来说说“本金安全”。我认为本金安全是基于全面分析的，特别是我们一定要知道证券的风险点在哪里，才能提前做好措施，规避风险，保证本金安全。一般来说，投资三要素“安全性、流动性、收益性”三者最多取其二，大多数人应该都会优先考虑安全性，再去衡量另外2个要素。还是以股票为例，我们只有把一家上市公司的方方面面了解清楚了，才能对公司未来的发展有一定的把握，才能依据估值进行买入卖出的操作。在估值基础上，我们一般会留出足够的安全边际，再买入股票。这主要是“市场先生”的存在。格雷厄姆认为市场先生情绪十分不稳定，对市场的报价经常偏离公司的内在价格，有时喊出的价格高到离谱，有时喊出的价格历史最低，这就导致了股市存在牛熊周期。牛市中，人人欢呼雀跃，不断追高；熊市中，大家萎靡不振，纷纷抛出股票，不敢加仓。这种追涨杀跌的行为，是大多数投资者亏钱的原因。如果你是一个谨慎的投资者或者一个理智的商人，你会根据市场先生每天提供的信息决定你在企业拥有股份的价值吗？只有当你同意他的看法，或者你想和他进行交易的时候，你才会这么去做。当他给出的价格到了你的心理预期时，你才会乐意卖给他。同样 ，当他给出的价格很低的时候，你才乐意从他手中购买。但是在其余的时间里，你最好根据企业整个业务经营和财务报告来思考所持股权的价值。最后来说说“满意回报”。格雷厄姆认为，投资者应该买入何种证券以及追求多高的投资回报率，不能以个人资金的多寡为依据，而要看自己在金融方面的能力，其中包括知识、经验和性格等。格雷厄姆把投资者分为两类，一类是防御型投资者（保守型投资者），另一类是进攻型投资者（积极型投资者）。前者要求避免重大错误和重大亏损，最主要的精力放在防守上，追求轻松自由，不需要经常决策，省心省力；而后者愿意花费大量时间精力去研究证券，追求超出市场平均5%的超额收益。格雷厄姆对防御型投资者购买股票有以下几点投资建议。首先，投资不要过于分散，格雷厄姆说10-30只股票最好。太少黑天鹅风险较大，太多你管不过来。其次，要选择你熟悉的、大型的、财务稳健的知名公司。第三，选择的公司最好不间断地分配股息红利。第四，要留有安全边际，不要买得太贵。格雷厄姆建议，把公司7年利润都找出来，取平均数，然后跟价格去比较，等于用静态市盈率的方式来选择投资对象，不要超过市盈率25倍。如果你用动态市盈率，也就是用去年的利润做参照，那么最好别超过20倍。其实，对于业余投资者来说，可能更适合做防御型投资者。毕竟，不是做这个工作的，花这么多时间精力研究证券也不现实，再者，专注于精进本职工作，获得的报酬可能更高。况且，市场平均收益在8%左右，这个回报率已经不低了，足够抵抗通货膨胀了。附上一句朋友圈的笑谈：天天研究股票，哪有时间来处理年薪百万的本职工作？聊完投资，我们来聊聊投机。格雷厄姆没有全盘否定投机，他说投机也可以是明智的。以下这些行为是明确的投机，①自以为在投资，实则投机；②在缺乏足够的知识和技能的情况下，把投机当成一种严肃的事情，而不是当成一种消遣；③投机投入的资金过多，超出了自己承担亏损的能力。如果你想试试运气，格雷厄姆建议拿出一部分资金——越少越好——并为此单开一个账户，作为消遣娱乐用，千万不要因为市场的上涨或利润的增加而加大对该账户的投入，也不要把投机账户与投资操作放在一个账户中进行。我自己也做过投机，去年用了一笔小资金（占比不超过5%）做了一阵子招商银行的波段，一来是本来也买在低点，保证了安全边际，二来那段时间招行频频上雪球热点，股价波动蛮大的，想玩一玩。我知道做波段属于投机范畴，创造不了任何价值（除了给证券公司贡献一笔交易费用），属于零和博弈，本质上是掏本国同胞口袋里的钱。我当时的看法是：如果亏了，就当作是花钱给自己买快乐，就是一笔消费，就像花钱去游乐园玩耍。本来也就是试试水，消遣一下。我身边不少朋友问过我指数投资怎么样？买沪深300ETF、中证500ETF应该不错吧，中国经济发展的这么好。我认为指数基金也是一种投资。指数本身是由市场上最好的公司的股票组成的，并且还会定期重新选拔，优胜劣汰，而长期投资这些最好的公司，亏钱的概率是很小的。当然，前提是买有未来、有活力的国家指数，比如中国就是一个非常好的投资标的，而投资日本指数就不是一个明智的行为了，因为日本整体经济十分低迷，很多年轻人的消费欲望很低，在生娃上的意愿很低，人口老龄化比较严重。我们可以采用类比的方式来看待指数基金，一只指数基金就好比一家上市公司，指数基金涵盖的各个上市公司就好比一家上市公司旗下的各类业务。只不过有的业务商业模式好，有先天优势，赚钱相对轻松一点，或者有护城河，产品溢价高，在行业内比较有话语权；有的业务相对成熟或者竞争压力比较大，毛利、净利都不高。有的业务属于刚需，有些业务属于可选消费；有的业务处于高速发展期，有的业务相对成熟，每年利润相对平稳；有的业务深受投资者喜爱，市场给了100倍PE，有的业务市场觉得一般般，只给了15倍PE。这也是为什么有人说投资宽基指数就是在投资一个国家的国运的原因。指数基金没有办法像研究一家上市公司那样透彻、细致，更多是看宏观情况以及估值现在所处的历史位置，这也对应了一家上市公司的基本面情况和估值水平。宏观情况不仅有包括整个国家的GDP、PPI等实体情况，也包括投资者对股市的态度、预期，前者会影响后者的走势。指数基金估值所处的历史位置是用来判断投资者对股市的态度，比如最近这段时间，低价卖出证券的投资者认为目前经济情况不好，XX两国之间的战争会影响中国的经济，漂亮国又对中国的某些企业采用霸权主义进行制裁，疫情之下居民收入、消费受影响等。目前中国GDP仍然保持增长，只不过由高速切换成了中低速，这是每个国家必经的过程，大家可自行参考美国、欧洲的发展阶段，这就好比一个新兴行业刚开始出现时，渗透率极低，前期有流量红利，所以整个行业创造的经济价值会快速增长，可能发展个10年、20年，这个行业渗透率接近100%，市场相对饱和，这个时候行业及相关公司的增速都会放慢，这是一个正常的过程，这也是为什么很少有企业能够持续发展100年的原因之一。


一旦国家/公司的发展速度放慢了，有些投资者就接受不了了，赶紧抛出相关证券，寻求落袋为安的安全感。从上面这几点俩看，投资一只指数基金与投资一家上市公司还是挺像的，但二者也有很大的不同，在买入的安全边际有所不同。一家公司每年大概能赚取多少自由现金流，我们是有个预判的，可以利用二段式自由现金流折现模型，计算出这家公司剩余年限所能赚取到的所有现金流，得到一个绝对估值。在估值的基础上，根据个人能力（知识、经验、性格等）打折买入，然后以自己的预期价位卖出，相对基金来说更加准确一点。但是，对基金而言，因为基金涉及的行业太多，只能依靠相对估值，安全边际可能要留的更大一些。比如沪深300EETF过去10年内市场给的最低点在8倍，最高点在19倍，现在12倍的估值，处于历史分位点41%的位置，相对来说是低位。如果你对基金研究比较深，经营丰富，是个老手，你可以现在买入；如果你入场不久，还是个新手，你可能还会再等一等低位。


不过两者在买入卖出的操作上有相似之处，比如一家上市公司我估值是100块钱/25倍，那我在分析后、操作前就定好规则，我不打算从鱼头吃到尾，我只赚取70-120块钱/18PE-30PE的这部分钱。同理，指数基金也是，我只打算赚取10-15倍PE /历史分位点40%-60%这部分钱。
在指数基金的买入卖出操作上，我个人会选择跟股票一样，分档建仓，分批卖出，在买入前就定好计划，各自分为5个价位，间隔5%，当然，也会适当考虑当下的情况。举个例子，现在沪深300现在处于历史分位点40%，我只会在≤40%的时候建仓，在40%的时候我会用70%的资金建仓，如果再下跌5%，我就加仓5%，依次类推；在估值处于历史分位点60%的时候我会逐步卖出，到60%的时候卖出6成，每上升5%卖出10%。每个人的情况都不一样，我这里只是举例，买入点不一定要定死在40%，卖出点也不必局限于60%再卖，大家要根据自己的耐心、资金情况、市场情况做出调整。按照格雷厄姆对投资的定义，指数投资也是符合投资“基于全面分析，保证本金安全，获得满意回报”的这3个条件。我认为，对于指数基金的全面分析，要求不能与上市公司那么高，毕竟二者属性、特点还是不一样的。最后，分享一个最近深受知常容社长的启发点。在开会时，知常容社长提出一个观点——忘记历史，从0开始，这个观点让我豁然开朗。社长说：“现阶段所有的好公司估值都很低了，我们要把股票的历史仓位、过去涨跌幅忘记掉，从0开始配置，因为过去发生的事情不会再影响未来发生的概率了。”听到这句话的时候，我犹如醍醐灌顶。这就是投资中典型的心理锚定效应，我们很容易受过去股票/基金浮亏的影响，认为这只股票/基金过去给我赚了多少钱，现在亏了多少钱，我一点要死熬，等这些证券涨到我预期的心理价位，我再卖出，换成现金，再入市调仓。但是，不管现在我们的证券浮亏多少，我们都应该去选择性价比更高，回报率可能更高的证券，因为金钱的时间价值是一样的。有些股票/基金目前跌了很多，不是我们前期判断出了错，也不是操作上的布局问题，而是市场对某些股票/基金给出了更加愚蠢的判断，这是市场的问题，我们要利用好市场的愚蠢，重新做组合，优化投资成本，从而获得更高的回报。举个例子，A股票估值100块钱，现在市场价60块钱，B股票估值80块钱，现价40块钱，如果A、B都输属于同一类型的股票，在你的组合中承担一样的作用，比如都是作为进攻型的成长股，那么即使A在过去仓位中跌的更多，我们此时也应该把资金向B偏移，因为B股票价格相对更低，性价比更高，未来获得的回报率大概率更高。愿我们往事清零，立足现在，奔赴未来！推荐阅读越是难受，越要努力，越要清醒，熊市是价值投资最重要的时期。
投资自己是最好的投资
选择好公司，一眼定胖瘦，真的肯定是绝对不行的，没有具体的估值，怎么买入卖出？公司估值很难，很不精确，变数太多，可这些都是借口。不入虎穴焉得虎子，我们实践价值投资二十年，摸索出一套完整的知常容道法投资系统。从财务报表做起，深入研究商业模式，深入研究仓位配置，深入研究公司估值，道理简单，实行不易。股市从来就没有轻轻松松赚大钱的捷径，崎岖的道路你需要坚强的伙伴，努力学习，努力实践，不断复盘，不断螺旋上升，在股市掌握自己的命运，从加入知识星球“知常容投资研习社”开始。现在我们决定发放一批6折优惠券，限额50张，原价1980元，现价仅为1188元，结束时间为5月31号。希望有更多的投资者朋友加入我们。


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作者：知常容