股指期权在海外股票型基金中的应用

大脚吴妈

股指期权是一种非常精细化的衍生品工具，在风险管理与资产管理行业中有着非常广泛而有效的应用。海外资产管理行业中，股指期权的应用主要包括共同基金与对冲基金两大领域。对冲基金在股指期权方面的应用，策略更为广泛，除了公募基金中常用的各种期权静态投资策略，更主要的是采用基于期权的动态对冲策略，通过对市场的方向和波动率研判，保留相应的Delta、Vega等希腊字母敞口头寸，从而获取绝对收益。由于共同基金其目标是战胜业绩基准，获取更好的相对排名，因此其对于期权的使用相对比较简单，主要采用几种静态策略，动态对冲策略应用较少。在共同基金中，普通股票型基金、量化基金与保本基金这几类别在运用股指期权的策略方面各有差别。

在欧美成熟市场，股票型基金主要是应用股指期权来对冲市场下跌风险，降低投资组合的波动率，获取更高的风险调整后收益（risk-adjusted return）。有时候，股票型基金也会采用小部分仓位来构建期权头寸，进行方向性投资。总体而言，海外股票型基金的股指期权策略，主要包括卖出（备兑）看涨期权、买入（保护性）看跌期权以及保护性领子组合等静态期权策略。
1、备兑看涨（covered call）期权策略
股票型基金通常持有股票组合的多头仓位，与此同时卖出看涨期权的策略被称为备兑看涨（covered call）期权策略。备兑看涨是海外股票型基金最常用的期权策略，它可以在持有股票组合的同时，通过卖出看涨期权获取权利金收入从而增强收益，规避市场下跌的风险，降低股票组合市值的波动。备兑看涨策略通常在预期市场不会出现大幅上涨和大幅下跌的行情下适用，因为如果股市出现大幅上涨，卖出看涨期权将会让自己履行被行权的义务从而失去股票组合大幅上涨的收益；而如果股市出现大幅下跌，那卖出看涨期权的权利金收入将不足以规避大幅下跌的风险。因此，如果预期市场出现温和的震荡，可以通过卖出看涨期权来获取权利金收入，获取超额收益，使得股票组合在震荡行情中减少亏损。股票型基金在构建备兑看涨策略时，通常会选择到期行权时限较近的轻度虚值（out of money）的期权合约，这样期权价值随时间衰减（time decay）会比较快，对期权的卖出方更有利，另外选择轻度虚值期权不会让股票型基金在市场温和上涨时就很快失去股票组合上涨的收益。
2、保护性看跌（protective put）期权策略
股票型基金在持有股票组合的多头仓位的同时，买入看跌期权的策略被称为保护性看跌（protective put）期权策略。保护性看跌策略通常在预期市场会出现大幅下跌的行情下适用，基金经理一般会选择买入看跌股指期权而不是卖出股指期货来进行对冲避险，因为他们不希望由于行情研判失误而失去股票组合上涨的收益。在实践中，股票型基金使用买入（保护性）看跌期权策略的情形，不如卖出（备兑）看涨期权策略那么频繁，这是由于市场预期快速大幅下跌时，看跌期权的价格通常比较贵，这样买入期权的对冲成本会比较高，基金经理相对而言更愿意通过调整仓位来避险。考虑到对冲成本等因素，保护性看跌策略通常会选择到期行权时限较近的平值（at the money）附近的期权合约。
3、保护性领子（protectivecollar）期权策略
股票型基金在持有股票组合的多头仓位的同时，卖出行权价格较高的看涨期权，并买入行权价格较低的看跌期权，这样的策略组合被称为保护性领子（protective collar）期权策略。领子组合策略综合了上面所述的卖出（备兑）看涨与买入（保护性）看跌这两个策略，其中买入看跌期权消除了市场大幅下跌的风险，而卖出看涨期权获取的权利金可以用来抵消买入看跌期权的费用，降低股票组合对冲避险的成本，但却牺牲了市场大幅上涨的收益。
根据世界交易所联合会（World Federation of Exchanges）的统计，2018年全球市场的期货成交量为151.43亿手，期权成交量为131.08亿手，在全部期权成交量中，股指期权占34.46%，股票期权34.86%，ETF期权14.19%，利率期权5.98%，外汇期权8.81%，商品期权1.7%。显而易见，金融类尤其是权益类期权是全球期权市场绝对的主力，而国内的金融期权目前仅有上证50ETF期权一个品种，未来发展的空间非常广阔。股指期权这个衍生品具有收益非线性、风险收益结构精细、自带交易杠杆、对行情研判要求更精准、交易过程需动态监控调整等诸多特点。
对于投资者来说，股指期权将提供一种全新的风险管理的工具，投资者可以使用期权来对其所持有的股票组合进行保险；投资者还可以通过将不同时间期限、行权价格的期权组合使用，创造出多种交易策略，来实现对冲风险、增强收益、优化投资组合等目的。股指期权的上市，将有助于完善资本市场风险管理体系，进一步提升资本市场运行质量、深化市场功能，更好地满足广大投资者的多元化投资理财需要。
作者：期权世界