深度观察:什么是香港保险?

寒郁轩良

中产阶层渴望实现社会阶层的跨越，新兴富豪们则梦想将新财富转化为稳固的家族基业。在这个金钱永不休眠的时代，财富的另一面总是伴随着无尽的忧虑：

如何有效对冲货币风险？

海外投资应如何合理布局？

每年7%的复利增长，真的触手可及吗？

高净值群体的需求清晰明了，然而当前的投资环境却显得颇为严峻：利率持续下滑、A股市场波动不定、房地产市场深陷周期困境……这些无不加剧着人们的焦虑情绪。
正当此时，作为举世瞩目的国际金融中心，香港挺身而出，称手握良策，能够安抚天下人心，以其多元货币体系、全球投资视野以及超额收益潜力，回应了人们对于财富管理的种种期待：
只需投入500万，六年后即可每年享受6%至7%的稳定回报，直至百岁之年。更令人心动的是，这笔财富还能作为家族遗产，传承给子孙后代，实现财富的跨代延续。
这听起来确实颇具吸引力，仿佛通过香港保险这一跨境金融工具，就能一站式解决大部分财富管理的难题。然而，对于内地客户而言，这款工具是否真的如此便捷高效呢？
市面上的回答大部分都含糊不清、套路满满，甚至不乏误导性的内容。科普资料的匮乏，与香港保险产品的热销形成了鲜明对比。
因此我们决定亲自上阵，从内地客户的实际需求出发，全方位、多角度地解析香港保险的方方面面。

01

香港保险是什么？

关于港险，一个常见的误解在于将其简单视为内地保险产品收益更高的替代品：
“无非就是一类比内地收益更高的保险。”
诚然，收益是考量保险产品的一个重要因素，但它绝非全部。
首要的是，港险与内地险之间存在根本性的保险制度差异。
港险由香港的保险公司依据香港的法律和监管体系提供，并受香港法律管辖和保护。对于内地客户而言，它首先代表的是一种境外资产。
其次，两者在货币类型上存在显著差异。
内地保险产品几乎都以人民币计价。而香港保险则多为美元资产，且支持多种货币投保，这恰好满足了内地客户对于资产多元化配置的需求。
更为关键的，是认知差异。
并非所有人都需要香港保险。近年来，超过80%的新单保费流向了储蓄型的终身寿险，平均每张保单的保费超过了30万美元。港险的客户群体越来越呈现出高净值化的趋势。
换句话说，你的财富越多，对港险的需求可能就越强烈。


02
分红险的收益从哪来？

为何保险公司敢于承诺未来数十年的长期收益？
这其实与我们在银行存钱有相似之处。我们将钱存入银行，一段时间后取出，不仅能拿回本金，还能获得利息。
因为储户的存款构成了银行的负债，银行有义务偿还并支付利息。同样地，每一份保单既是客户的资产，也是保险公司的负债。保险公司持续对客户负有债务，因此每年需向客户支付一定的利息。
分红险之所以能提供比银行更高的预期收益，原因在于客户的资金存放时间更长，且能配置不同的底层资产。这些底层资产决定了资金能创造多少收益。
简单来说，保险公司的运作模式是这样的：收到保费后，保险公司会利用自己的投资部门或外部专业的资产管理公司，将资金进行投资。当保单到期或发生理赔时，保险公司再收回资金并支付给客户。
乍看之下，保险公司似乎只是起到了资金中介的作用，将资金投向更盈利的领域以赚取差价。
但实际上，它们的任务远非如此简单。保险公司每年都需要确保资产与负债的匹配，包括风险、收益和投资期限等多个方面的精确对应。
不过说到底，钱主要还是投向两个地方：债和股。

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首先来谈谈债券，即固定收益类资产。这类资产的特点在于到期时还本付息，但其收益会随利率环境的变动而波动。
在过去的两年里，美元处于加息周期中。作为无风险资产的代表，30年期美国国债的收益率长时间维持在4%的高水平。对于保险公司而言，这无疑是一个理想的配置板块：安全性高、投资期限长、收益率也相当可观，非常适合用来为保单的保证收益提供支撑。
然而，即便是在美国国债收益率达到这一罕见高点的背景下，4%的收益仍然难以填补分红险所承诺的高额回报。无论是几年前的6%还是当前主流的7%长期预期收益，如果仅依靠投资美国国债和公司债，都会存在2%到3%的收益缺口。
因此，为了弥补这一缺口，必须配置一定比例的权益类资产。这类资产的代表是股票，此外还包括基金、房地产REITs（房地产投资信托基金）和私募股权等，它们通过净值的增长来实现收益。与固定收益资产相比，权益类资产的风险更高，但潜在收益的天花板也更高。
在1802年到2012年这个历史区间，按照沃顿商学院教授杰里米·西格尔（JeremySiegel）的研究，扣除通胀后，股票的年复合收益率达到了6.6%。长期债券紧随其后，为3.6%。今年炙手可热的黄金，复利只有0.7%。
香港保险立足于资金自由度极高的金融中心，有能力在全球市场捕捉机会，除了香港本土，资金主力布局美国、欧洲和亚洲。
明确了港险所锚定的底层资产，看似神话的7%复利，其实也就比较明朗了。我们可以做一个简单的计算。
假设权益类资产的长期回报是8%，固收类是4%。
那么保险公司可以把75%的资产配置成权益类资产，得到8%*75%=6%的浮动收益。
剩下25%，配置为固收类资产，也就是4%*25%=1%，两者相加，再减去0.5%的保司费用成本，就能够得到6.5%的长期预期收益率，刚好吻合这几年主流分红产品的宣传。




从2017年开始，香港监管开始施行「指引十六」（GN16），强制要求保险公司在自己的官网上公布过往5年分红保单的红利实现率和过往派息记录，并且要求说明分红的计算方法。在一定程度上，你理解了分红，就理解了港险。

03
真有7%吗？
如果你在2018年或2019年左右购买了香港的分红险，可能会记得当时宣传的预期收益率大约在6%左右，而非7%。然而，近年来，主流产品的宣传中几乎都将远端收益率定在7%以上，甚至今年的一些新产品，对于70年或100年的预期收益率更是高达7.2%。
在五年的时间里，香港保险公司的投资能力是否真的有了如此巨大的飞跃？
事实当然并非如此。任何事情都有其代价。在预期收益率提高1%的同时，港险的保证收益率也在悄然下降，从大约1%减少到不足0.5%。
基于资产与负债相匹配的原则，这也意味着港险的底层投资策略正在发生集体转变：增加权益类资产的比例，以追求更高的浮动收益；同时减少固定收益类资产，导致保证收益率同步降低。
但这种转变也引发了新的担忧：权益类资产的比例增加意味着更高的波动性。为什么香港保险公司在产品设计上变得越来越激进？甚至传言香港监管机构要干预，并计划在明年停售7%收益率的产品？
这是一个值得深入探讨的话题。简而言之，预期收益率越高，产品的销量就越好。在充分竞争的市场中，一旦有公司尝到了高收益产品的甜头，其他公司就会迅速跟进。
从保险精算的角度来看，这样的配置逻辑并无不妥。
对于有投资经验的人来说，标普500指数应该并不陌生。它涵盖了500家美国顶尖上市公司，这些公司的总市值约占美股市场的80%，被视为投资的黄金标准。
过去10年，标普500的年化收益是9.78%，过去100年，是7.45%。

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所以哪怕只是最保守地定投指数，保险公司也有希望拿到权益类资产8%左右的收益，从而实现分红险长期7%左右的大饼。
按道理，如果由专业资管团队，进行积极主动的投资，还有机会拿到更高的年化收益，比如10%。
这部分超出预期的收益，还能通过分红平滑机制，在行情不好的年份，保持分红实现的稳定。所以从精算角度，无论是6%，还是7%，都是一个相对合理的假设，有着过去几十年资本市场的历史数据打底。
但是，过去不能代表将来。所以真正的问题是，未来几十年，美股还能继续涨吗？

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这张图的两根线，分别代表着美联储资产负债和标普500指数。
在大部分时候，他们都呈现出很强的相关性。这说明了一件事，股市行情，与货币的流动性相关。股价指数上涨的动能，来自于货币超发。
更通俗一点就是，美联储一放水，美国的股市就会往上涨。只要美元的霸权能够继续，美联储不定期地放水，这些超发货币就能够成为美股向上的推动力。
在这个预期下，港险画的大饼，确实有坚实的精算基础，可以帮助客户抵御放水带来的通胀（美元通胀率2%左右），并分享到放水带来的财富增长红利。
这种情况会继续下去吗？答案取决于两点。一是美元霸权是否能继续，二是美联储会不会改变这些年行之有效的货币政策。
答案就见仁见智了。也正是因为未来的不确定性，分红险才是分红险，而不是直接提供客户6%、7%的保证收益。
至少在目前，美国仍是全球经济最强盛的国家，它的资本市场具备着最强的吸引力：全世界的顶级企业会优先选择美国上市，全球的资金也会优先考虑投资美股的上市公司。
除此之外，还有一点值得注意，在美联储长期放水的大背景下，如果不去主动参与权益类的美元资产配置，我们的资产价值就会被超发的货币稀释。对于资产达到一定量级，有风险分散、全球配置需求的客户来说，这种威胁是确定存在的。
这时候再来理解港险，它就有了比较独特的价值：一款低门槛的美元资产配置工具。

04

港险全球领先？

同样是金融中心的新加坡，分红险的预期收益，普遍只有4%左右。
离美股更近的美国保险公司，近水楼台也没能先得月，收益一般在 2% 到 6%。同样不如港险。
为什么是香港独占鳌头？
如果有人跟你说，因为香港保险最成熟、投资能力最强，这只是一个很表层的解释。
比如新加坡，直接原因就是监管限高。过去几十年，新加坡保险主要服务的对象是本土客户，他们大多数配置的是新币保单。
基于资产与负债相匹配的原则，新加坡分红险的固收资产需要配置相应的新币资产，主要是新币的政府债券。
新加坡国债收益率常年走低，于是新加坡保险协会认为，应该降低客户对分红型保险投资回报的预期，因此决定调低演示性投资回报率。
从2021年7月1日起，新加坡所有新出售的分红险，演示性投资回报率降低。乐观预期从4.75%调低到4.25%，悲观预期从3.25%调低到3.00%。
新加坡的保险公司也会按监管要求的演示收益开发分红产品，并配置对应的底层资产，而不是在完全市场竞争的条件下，比拼谁的预期收益率更高。
但在香港，监管的干预程度更小：没有指导的演示利率，也不会干预各家保司的资产配置。另一方面，港币汇率与美元挂钩，且不设外汇管制。所以含金量最高的美元，成为香港资产配置的首选。美元保单占据主流，港险也就对应配置了更多的美元资产。在充分的市场竞争下，卷出了目前7%的预期收益。
顺带一提，也是来自监管层面的推动，新加坡开发了全世界性价比最高的定期寿险。大家感兴趣的话，我们以后可以专门聊一期。
最近传言香港监管也要出手，限制预期收益的军备竞赛。按流传的窗口指导文件，未来美元保单的港险收益可能被限制在6.5%以下，港币保单被限制在6%以下。



但靴子还没落地，大家不必着急。不要被停售冲昏头脑，匆忙入手当前7%的产品。
因为预期收益只是预期。越高的浮动收益，意味着产品的波动性越强。而演示的7%收益，在每年100%的分红演示下，也需要70到100年的超长期积累。
如果单纯基于7%的预期投保，而忽略了苛刻的前置条件，持有几年，很容易感到货不对板，觉得资产错配，又匆匆退保，产生损失。
事实上，绝大多数分红险第10年IRR都在2%出头，第20年，IRR也很难超过5%。放在内地当前的降息环境，这样的中长期收益确实优越，但距离许多人想象中的7%仍有较大差距。所以在投资前，弄清楚产品的原理机制，做好预期管理，还是挺有必要的。
而美国分红险的预期收益不如香港，主要跟市场有关。香港保险市场，超过80%的保费都集中在寿险业务。所以竞争格外激烈，水分也被挤得更干净。但在美国，寿险份额只占总保费的三成左右，而且当地人有更直接的方式，参与到权益类的美元资产配置。分红险这项独特优势，对香港、内地客户吸引力十足，放在美国就没这么成立。
近年来，在美国和新加坡市场表现强劲的，是指数型万用寿险(IUL)。收益跟标普、道指、纳指等股市指数挂钩，也能够提供长期6%左右的收益演示。未来我们也会专门出几期文章，分析它的运作逻辑。
于是分红险这一个细分品类上，美国的各大保险公司卷得没香港那么厉害，预期收益也就不如港险这么高，但差距不大。
这是一份美国的分红型终身寿险产品的历史回报与底层投资。可以看到，无论是收益还是配置逻辑，都和港险高度类似。
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但对于内地居民来说，还有一个不好跨越的门槛：外国人投保美险，需要证明跟美国有强关联，远不如港险友好、便捷。

05
分红到底怎么分？

说完收益何以可能，接下来我们聊一下怎么落袋为安：香港分红险的收益怎么发放？
过去业内通常会将分红险分为两大类：英式分红和美式分红。
简单来说，英式分红，分的是保额。打个比方，像进取型的企业家，想要尽力把市值做到最高。赚到的钱，都拿来扩大再生产。所以在理想的情况下，英式分红的资金利用效率更高，将来有机会赚到的钱也更多。
缺点就是，他的流动性相对差一点。在前10年、前20年，想要把保额折合为现金提取出来，就要忍受一定比例的折损，可能100%的保额，只能换算成80%的现金。
美式分红，分的直接是现金，类似保守型的企业家，看重资金的流动性。赚到的钱，会放进现金账户里吃利息。资产整体的增速会慢一些，但胜在落袋为安。
上面说的，是按年派发的分红，英式的叫做复归红利，美式的叫做周年红利。
还有一类分红，叫做终期分红（英式）或者终期红利（美式）。它们要等到特定的保单年度才会开始派发。保险公司每年都会重新宣告一次，可升可跌，要等到理赔或者退保时，才能取出来。
有付出，就有对应的回报。终期分红/红利的流动性不佳，意味着它能给客户带来的预期回报更多。保险公司在进行底层资产配置时，对这部分资金的投资策略也会更激进。
上述的专业名词和特点，我们整理了一份表格，供大家参考。



这几年开始，港险普遍开始追求更高的预期回报，所以产品普遍在增加终期分红/红利的占比，来为客户博取更高的收益。
当然，不是所有客户都喜欢高风险高回报的分红方式。所以为了满足多样的投资偏好，港险也对应设立了红利锁定功能。一般在保单的15年后，客户可以指定一定比例的红利，不再参与权益类投资，改投固收类资产，获取较低也较稳定的回报。

06

总结

最后来做个总结。
前段时间A股市场的火热，重新点燃了众多投资者的梦想。一句广为流传的话这样说道：“闪电落下来时，你要在场。”
但问题在于，如何“在场”？在哪个“场”上？不同的答案将引领我们走向不同的资产配置路径。
港险其实并不神秘。分红险的核心在于，在权益类资产的高风险高收益与固收类资产的稳健之间，找到了一个平衡点。
根据客户的具体资金需求和投资偏好，分红险可以提供多样化的解决方案。
例如，那些封闭期长达15至20年的分红基金，旨在实现财富的长期增值和家族财富的代际传承。
又如，作为20年期限大额存单的有力替代，提供4%以上的年化收益率。
再比如，它还是一种低门槛配置美元资产的途径，帮助内地投资者参与全球资产配置，有效分散风险。
得益于保费的长期稳定性、国际金融中心的规则优势以及香港保险市场百年的积累与经验，香港保险公司得以始终站在资本市场的最前沿，通过分红险这一形式，为自己和客户捕捉市场机遇，并转化为可观的投资回报。


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作者：微信文章