香港保险:中高净值家庭在资产重构期的财富指南

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我们共同见证了中国房地产市场由盛转衰的历程。昔日作为财富增长支柱的地产，当前正经历前所未有的考验。要透彻理解眼下的局面，我们必须回顾其崛起背景。全球金融危机过后，2008年起，中国为应对出口疲软，将经济驱动力转向内需。在这一策略引导下，一项规模宏大的4万亿经济刺激计划应运而生，并催生了独特的“土地财政金融化”模式。地方政府巧妙地通过设立融资平台，以土地抵押并辅以政府信用背书，从影子银行体系获得了巨额资金。这些资金大量涌入铁路、公路、地铁、新区等基础设施建设，短期内显著推动了GDP的飙升，然而，也使土地财政逐渐演变为一种高度依赖土地流转的金融循环。



在“土地金融”的持续推动下，居民、房地产企业以及地方政府这三方的杠杆率同步攀升，风险积聚达到了临界点。具体表现为：

• 家庭负债端：通过一系列降低首付、放宽限购的刺激措施，购房热情被过度释放，家庭负债率从2008年的18%跃升至2021年令人警惕的64%。

• 房企负债端：信托、理财等影子银行渠道成为房企重要的资金来源，许多企业通过“明股实债”等隐蔽方式，将表外负债推高至万亿规模，风险巨大而难以察觉。

• 地方政府负债端：地方政府债务规模从2009年的2.79万亿激增至2022年的35万亿，土地出让金长期贡献地方财政收入的30%以上，对土地的财政依赖度极高。

这种过度依赖债务驱动经济增长的模式，与2008年美国次贷危机前资产证券化所积累的风险有着惊人的相似之处。实体经济层面的产能过剩与金融层面的债务累积，实际上是表里一体、相互关联的。回首几年前，经济运行中常被提及的“下行压力”、“部分行业严重产能过剩”和“宏观债务水平持续攀升”，这三类看似独立的问题，如今看来恰恰揭示了中国经济深层病灶的“三位一体”特性。

试想，若经济增速不足以支撑政府通过税收来偿还巨额债务，那么，最终可能不得不借由通货膨胀来抬升物价。而通胀的本质，正如经济学家所言，无异于向普通民众征收一种隐形税。更进一步讲，若地方政府无力偿还债务且不能破产，那么无论何种形式的地方政府债务，最终都将由全体公民承担——或通过直接税收，或通过通胀稀释财富。

提及此，不得不回顾经典著作《这次不一样?》，其副标题“八百年金融危机史”便点明了主题。该书通过对历史数据和案例的深度分析，揭示了金融危机，无论是主权债务、银行危机、通胀、货币危机还是汇率危机，都呈现出惊人的周期性和重复性。根源在于人性的固有弱点，使我们易于坠入“繁荣的幻象”。无论政府、银行、企业还是普通民众，在经济繁荣时期都倾向于过度借贷、盲目投资。当政府向市场注入大量流动性，表面上能刺激增长，但背后却潜藏着巨大风险。私营部门的“借钱狂欢”极易将房价和股价推向脱离长期可持续水平的泡沫高点。这些资产价格的飙升，反过来又使银行账面显得稳健、盈利可观。因此，这种由债务堆积起来的繁荣，很容易营造一种错觉：政府决策英明，金融机构业绩斐然，国家生活水平同步提高。然而，这种短暂的繁荣，其结局往往是悲剧性的。

审视当前经济图景，不难发现有效需求不足与城镇化矛盾的交织。尽管我国常住人口城镇化率已达65%，但户籍城镇化率仅为47%，中间高达2.8亿的农民工群体，尚未真正融入城市生活，享受同等公共服务。



这清晰地揭示了一个“虚假城镇化”的深层问题：土地的城市化进程远超人口的市民化步伐，导致城市公共服务供给与普通民众的住房支付能力之间存在严重错位。



• 土地财政收入持续萎缩：2022年至2024年间，全国土地出让收入累计骤降44.1%，其占财政总收入的比重首次跌破20%的关键线。

• 地方债务风险日益严峻：过度依赖土地抵押融资的模式，导致地方政府隐性债务规模急剧膨胀，仅2023年，城投债余额已突破60万亿元大关。

面对如此错综复杂的局面，我们应如何理性审视当前房产价格？著名经济学者、上海交大高级金融学院副院长朱宁教授的著作《刚性泡沫》给出了深刻的答案。这部荣获2018年孙冶方奖的作品，如同2019年广受关注的大前研一《M型社会》一样，展现出非凡的预见性。

《刚性泡沫》为我们提供了衡量房地产真实价值的两个核心考量指标。

核心指标一：租售比。 即年租金收入与房屋售价之比，也称为租金回报率。令人担忧的是，我国主要城市的租售比长期处于极低水平，普遍低于2%，甚至低至1.5%。这意味着，即便房产和租金同步下跌，其投资回报依然不容乐观。



要知道，人们可能透支未来的现金流去购买房产以推高房价，但绝无可能加杠杆去租赁房屋。因此，租售比能够更真实地反映房产的实际价值。它是全球范围内广泛采用的，衡量房地产价格合理性的重要标准。若将房地产视为一种投资品，那么租金与房价的比例，则代表了这项投资的稳态收益率。之所以强调“稳态”，是因为在多数国家，房地产价格波动性不显著，评估投资安全性时通常仅考虑租金收益，而不计房价可能带来的增值。

以北京和上海为例，这两个一线城市的租售比在2008年至2013年间，已从国际公认的3%-5%合理区间，骤降至2013年的1.5%-2%，甚至低于同期中国银行业的存款利率（约3.5%）。进入2014年至2017年，随着全国房价进一步上涨，更多城市的租售比也跌入1%-2%区间，这不仅远不足以覆盖购房者的资金成本，且持续呈现下降趋势。

核心指标二：房价与当地居民收入的比例。 这是国际上另一项衡量房地产价格高低普遍采纳的指标。根据彭博社2022年报告，国内一线城市的房价收入比令人咋舌：深圳高达46.6倍，香港46.0倍，北京45.8倍，上海36.8倍，广州29.3倍。这意味着，一个普通家庭需要不吃不喝，倾尽30至40年的总收入，才能在这些城市勉强拥有一套房产。

反观全球其他主要国际大都市，其房价收入比则显得更为理性，远低于中国城市的水平：东京13.3倍，伦敦11.5倍，温哥华11.3倍，悉尼9.9倍，纽约9.3倍。由此可见，无论从哪个维度衡量，中国房地产价格都显著超越了国际一线城市的平均水平。

据统计，2022年房地产在中国家庭总资产中占据的比例高达惊人的70%，甚至有部分家庭超过90%。当房产作为核心投资标的，其价格波动无疑会直接引发家庭财富的剧烈起伏。因此，摆在我们面前亟需解决的问题，便是优化家庭资产结构。唯有通过多元化的资产配置，我们才能有效降低财富波动的风险，实现资产的保值乃至增值。那么，问题随之而来：房产的理想替代资产究竟何处寻觅？

我们将深入探讨为何将实物房产转换为金融资产，尤其是人寿保险，会是一个更明智的财富管理选择。

优势一：轻松打理，回报更高且更为稳健。 让我们来算一笔实际的账：在上海拥有一套500万的房产，即便年化收益率乐观估计也仅为2%。但这2%的回报需要您亲力亲为：操心水电燃气、物业费，维修管道电器，处理中介和租客的各种琐事，甚至租金断供一天，都可能让那微薄的收益大打折扣，令人心力交瘁。

何不转变思路？设想您持有一份本金1000万、年化5%以上复利增长的金融资产。每年您只需安坐家中，便能稳定收取保险公司支付的“租金”，任凭外部楼市风云变幻、税改政策频出，您都能泰然处之。当然，您仍可保留满足刚需的房产。但通过分散投资、有效对冲风险、主动调整预期收益并同时降低资产波动性，这无疑是属于高阶的投资哲学。

优势二：保单独享税务豁免，实现财富安全增值与定向传承。 人寿保险保单在税务规划方面具备独特优势：免征个人所得税、不涉及遗产税，能够实现财富的有效累积与指定传承，并且不受婚姻状况变动的影响。

我们来看一个真实的案例：一位客户的姥姥名下房产，首先无成本地过继给客户的母亲，母亲过世后又无成本过继给客户本人。然而，当客户办理移民后出售该房产时，由于不满足“满五唯一”的个人所得税豁免条件，最终不得不缴纳高达20%的个人所得税。一套500万的房产，意味着需要支付高达100万的税款，这无疑是一笔巨大的财富流失。



诚然，近亲间的房产继承通常无需缴纳个税，但一旦房产变现出售给非亲属，高达20%的财产转让个人所得税便会悄然产生。正如刚才提及的500万房产，就可能产生100万的税费负担。

而人寿保险则不同，它不仅是高效的理财工具，更是一种重要的家族财富传承载体，兼具了类遗嘱的功能。终身寿险具备独特的“被动传承”和“多倍增值传承”特性。举例来说，500万的财富通过寿险进行规划，在第一代继承人身故后，其受益金额可以倍增传承给下一代，整个过程无需缴纳个人所得税，也无需经历实物资产变现的繁琐与成本。

更值得一提的是，通过终身寿险指定受益人，即使是独生子女的第三代，保险财产也能被清晰地界定为个人专属财产，从而有效规避因婚姻关系变动而引发的财富分割风险。



对于多子女家庭或关系更为复杂的家族情况，保险更可以根据投保人的意愿、分配比例、涵盖范围以及受益顺序，精准地将财富流转给指定的受益人，确保家族财富的有序且安全传承。

优势三：深刻洞察时代潮流，迎接存量财富再分配的序幕。 随着社会经济增量动力的减缓，遗产税/赠与税的出台已然呼之欲出。至于房产税何时落地？虽然具体时间表仍不明朗，但可以断定的是，它必然会到来。原因何在？



我们不禁要思考：为何要开征房产税？



根本原因在于，我们都能真切感受到——社会整体财富的增量已显不足。在此背景下，国家必然会转向对存量财富的有效再分配！



当前，“共同富裕”、“第三次分配”、“二十大报告中规范财富累积机制”以及《民法典》新增的“遗产管理人制度”，这一系列关键词的浮现绝非偶然，它们共同预示着中国财富格局的深刻变革。能准确捕捉并理解这些信号，就是为未来的财富安全赢得了先机。



综上所述，从实物资产转向金融资产，从应税资产转向免税资产，这已成为不可逆转的时代趋势。伴随国内房产价值的持续探底，社会整体投资回报率也日趋走低，如何在“资产荒”的困境中，为家庭财富找到新的稳健出路，无疑是当前摆在我们每个高净值客户面前的严峻而紧迫的挑战。



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