4月基金投资策略:全球货币政策方向难测,多空仍在博弈!

天主的爱

01主要观点
当前市场的关注焦点仍是海外通胀压力是否会影响后续的全球性货币政策的转向。此外，由于国际大宗商品的涨价客观上增加了部分企业的经营成本，短期内可能会影响部分企业盈利水平，加大估值兑现难度。在当前市场环境下，各类资产估值的波动率仍可能会保持较高水平。因此，我们建议投资者仍要重视资产间的性价比，保持定力，在基金配置上要寻求稳健。选择基金时，不宜频繁切换热点"赛道"，也不要简单套用低估值补涨的逻辑选择标的，还是要结合经济长期发展方向及基金产品长期"能力"特点来构建组合。

配置方向：权益基金，要下调收益预期，适当地布局低估值板块，通过合理的价格保证长期胜率，做的稳中取胜。固收基金，充分发挥组合中风险缓冲垫的职能，通过高收益债券型基金，积极匹配防守策略。QDII基金，提高风险意识，注重资产间的性价比，配置原油QDII基金宜逢低布局，不宜追高；对黄金QDII基金保持相对乐观；QDII权益上，适当调整价值成长比重，但要注意风险上的把控。

02市场回顾
上期策略我们指出海外市场由于通胀压力及长期债券收益率走高，出现黑天鹅实际概率更高，市场波动率会更大，海外利率敏感的高估值资产会受到阶段性压制，但是深度会相对有限。国内权益市场的风格偏会有一定转变，但是长期看，拥有"核心"资产的股票仍然会是未来市场关注的重心，配置上要把握好2个预期差。回顾3月以来市场表现，可以总结为：全球权益市场震荡加剧，海外价值股与成长股偏好互换。A股市场中行业"茅"跌势企稳，债券市场表现相对稳健。市场行情基本反映了我们的前期判断。

3月行情数据上，权益基金表现相对较差。截至3月30日，中国股基指数下跌3.43%，中国混基指数下跌3.16%。相反，固收类基金表现相对较好，中国债基指数上涨0.69%。

034月市场关注
当前市场的关注焦点仍是海外通胀压力是否会影响后续的全球性货币政策的转向。此外，由于国际大宗商品的涨价客观上增加了部分企业的经营成本，短期内可能会影响部分企业盈利水平，加大估值兑现难度。在当前市场环境下，各类资产估值的波动率仍可能会保持较高水平。因此，我们建议投资者仍要重视资产间的性价比，保持定力，在基金配置上要寻求稳健。选择基金时，不宜频繁切换热点"赛道"，也不要简单套用低估值补涨的逻辑选择标的，还是要结合经济长期发展方向及基金产品长期"能力"特点来构建组合。

未来，主要关注以下3个方面发展方向：

1

新兴国家陆续加息是否会加快推动全球流动性收紧的节奏？

近来，全球需求的远高于预期，但受疫情影响部分产能不能及时恢复，叠加之前全球性的货币宽松政策，导致全球原材料价格及粮食价格的逐步升高。3月中下旬以来，包括巴西、土耳其、俄罗斯在内的几大新兴经济体陆续宣布加息，加大了市场对今年全球流动性相对收紧的预期。从目前主流的观点看，除土耳其外，这些国家加息主要原因还是出于对国内通胀的担忧及经济恢复预期的乐观估计。这个信号表明，全球流动性收紧的节奏可能会比之前市场预期的速度更快。短期内，可能仍将影响权益市场的估值，尤其是利率敏感型的高估值成长股，但长期看如果通过适度的加息控制通胀温和上涨，反而有助于权益资产的长期估值提升。

图1. 通胀率与高估值资产的相关性



数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据截至时间：2021-3-31

我们认为海外部分新兴国家加息并不会扰乱国内货币政策的节奏。从经济基本面上看，自去年以来，中国经济的复苏节奏一直领先于全球，经济恢复较快，而货币政策一直来相对更为稳健，存在急速转向的压力不大。

图2. OECD领先指标



数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据截至时间：2021-3-31

从央行货币政策委员会2021年第一季度例会传递的信息看，国内经济虽持续复苏，但进程仍不平衡，政策上会更注重国内外经济形势研判和国际宏观经济政策协调，搞好跨周期政策设计，支持经济高质量发展。此外，会议重申要保持货币供应量和社融增速与名义GDP增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。因此，我们认为，今年的货币政策将在为经济复苏保驾护航和抵御国内外系统性风险间寻找平衡点，政策将以引导信贷为主，不会急转弯。

表1. 主要经济体货币当局资产水平



数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据日期：2021-3-31

图3. 国内宏观杠杆率



数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据日期：2021-3-31

图4. 社融、M1、M2与GDP增速



数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据日期：2021-3-31

2

企业盈利下降是否需要担忧？

受益于全球需求的超预期恢复，国内工业产成品价格和出口贸易得到显著回升。工业企业经营活跃，企业库存持续回升。一季度国内经济恢复速度整体符合市场预期，企业经营景气度较去年四季度上升0.5%，趋势继续向好。但是，受全球经济复苏共振预期影响，国际大宗商品价格持续走高，原材料价格快速上涨，企业盈利指数环比下降6.7%。

图5. 经济运行情况良好，但价格上涨较快



数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据日期：2021-3-31

图6. 企业总体经营状况良好，但盈利下降



数据来源：Wind，上海证券基金评价研究中心，数据日期：2021-3-31

我们认为，短期内输入型的通胀压力在未来的一段时间内仍会影响企业的利润率。不过，长期看并不需要过度担忧：

一方面，当前虽然经济恢复较快，但制造业投资和消费恢复依旧偏慢；且居民整体可支配收入尚未完全恢复，消费意愿不足。因此，未来经济供需结构仍存在改善空间，有助于企业利润提升。

另一方面，政府今年工作计划其实已经充分考虑到了输入性通胀的问题，在工作计划中已有明确应对方案。其一，是通过"住房不炒"、加大粮食安全投入等政策措施，进一步解决民生问题，压制通胀率。其二，是将继续实施"三去一降一补"等措施，进一步淘汰落后产能，减少无序竞争，增加企业产品的附加值。那么，即使海外原材料价格涨了，但是由于国内供需结构得到改善，成品转化率提高，企业的利润率会得到明显改善，最终抵消原材料涨价带来的不利影响。

3

板块估值略有回落，但仍需下调收益预期

本月，部分板块估值较上月有明显回落。"核心资产"价格压力有一定释放。从当前基本面上看，A股继续下行的深度会相对有限。不过，整体看，除去农林牧渔、房地产、通信、轻工制造、传媒、钢铁、通信等板块外，约有半数行业估值仍处于长期中位线以上。食品饮料、休闲服务、家用电器、汽车、交运、银行、纺织、生物医药、电气设备、计算机等行业仍处历史高位。

图7. 各行业历史市盈率VS目前市盈率（TTM）



数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据区间为2011-3-31至2021-3-31

注：行业以目前估值低向高排列

从估值压力上看，高估值行业及主题在未来的一段时间内，仍有可能继续承压。从价值投资及防流动性风险的角度看，要适当的下调部分行业的收益预期。在资产配置时，要注重横向+纵向对比，学会识别企业的潜在增长潜力，不给予超出常识的估值，但也不能仅从历史业绩出发而低估了企业的成长性。

图8. 股债收益率走势



数据来源：Wind、上海证券基金评价研究中心，数据区间为2011-3-31至2021-3-31

注：行业以目前估值低向高排列

04大类资产配置
资产配置是理性长期投资者的必备武器，多元化配置在任何时候也不过时。对于普通投资者而言，以平衡的多元配置结构应对多变的未来不失为上策，但合格投资者或更应该在确保风险得到有效控制的前提下，以更加积极的方式参与市场投资，当然，投资节奏是关键，任何孤注一掷的行为都值得警惕。短期内，固收品种可降低组合波动，黄金作为抗通胀、避险概念的工具可作为分散风险的配置。长期看，权益品种整体仍优于固收品种，国内权益优于大部分海外权益。

图9. 各类型投资者资产配置比例



来源：上海证券基金评价研究中心

注：以上积极型、平衡型、稳健型配置不代表风险等级，仅代表资产配置策略的偏好的一种表述。配置比例基于上海证券基金研究中心大资产配置模型。QDII产品主要包括海外权益及原油类基金。

1权益基金：布局低估值，稳中取胜
自2019年以来，权益资产涨幅较为明显。其中，大市值的成长股表现最为突出。但近来受通胀预期及流动性收紧预期影响，投资者对高估值抱团股追捧有明显下降。我们知道，任何资产只有在合理的价格范围内才能保证长期胜率。在当前的市场环境下，要下调收益预期，适当地布局低估值板块，稳中取胜。

具体方向上关注：1）回撤控制力强、性价比高的稳健型产品，基金具体仓位上偏向低估值、蓝筹板块，如金融地产、商业贸易、必选消费，或大盘龙头等板块。2）逢低布局顺周期、增长潜力高的行业板块，如有色、化工、钢铁、可选消费、新能源、国防军工、高端制造等。3）适当借助量化对冲产品捕获中性收益。

2固定收益基金：通过高收益债券型基金，积极匹配防守策略
短期内，无风险利率中枢进一步上行空间有限。期限结构上，长短端利率有望企稳，期限利差波动相应收窄。信用利差上将继续企稳，短久期加信用下沉策略仍将增强组合收益。可转债，系统性收益率逐步降低，股性较高而债低保户不足，配置上仍需谨慎。总体看，短期资产配置上仍应侧重防守，当前债券性价依然较高，可适当通过高等级信用债及"固收+"基金提高组合抗风险能力。

配置型投资者建议遵循从基金公司到基金经理再到具体产品的选择思路，重点关注具有优秀债券团队配置以及较强投研实力的基金公司，这类公司往往信用团队规模较大，拥有内部评级体系，具有较强的券种甄别能力，具体基金公司债券基金管理规模可以作为一个重要参考。

3QDII基金：警惕估值风险，注重性价比
当前价值类海外权益资产更具性价比，不过，整体估值与基本面仍有一定错配，流动性收紧压力仍在，不排除短期下行风险加剧的可能，配置时仍要谨慎，注意权益类QDII产品的风险敞口。目前港股估值有一定回落，性价比进一步凸显，港股QDII产品的长期配置价值不可忽视。预期通胀率可能会企稳，美债收益率上行空间有限，黄金等贵金属产品价格进一步下跌空间有限。中东地缘因素叠加OPEC+产油国减产超预期，近几个月来全球原油供需呈紧平衡状态，但由于价格上涨过快，以及美元指数走强等因素影响，利多效应边际递减，近期原油价格震荡加剧。不过，从目前供需关系看，原油价格仍会得到较强支撑，短期下行空间有限。

内容来源：上海证券基金评价刘亦千，执业证书编号：S0870511040001池云飞，执业证书编号：S0870119070003
免责声明：本微信涉及的内容基于上海证券已发布的研究报告编制而成，只是相关研究报告中的部分观点，仅供投资者参考之用，对任何因直接或间接使用本微信涉及的内容和报告观点或据此进行投资所造成的一切后果或损失，上海证券不承担任何法律责任。

上海证券有限责任公司投资咨询服务风险提示

▲请您上下滑动查看▼

尊敬的投资者：

上海证券投资咨询服务是为提高客户体验，向您提供的增值服务。您应全面评估自身的风险承受能力，充分了解证券投资咨询业务的风险，并根据适当性管理规定，合理接受我公司提供的投资咨询服务。我公司投资咨询服务的主要风险如下。

一、公司投资咨询服务是基于公司员工的个人专业能力，在公开信息基础上开发的服务产品，相关内容和建议不承诺收益保障，仅为投资参考，您在使用时需做出理性判断。

二、公司投资咨询服务具有针对性和时效性，不对所有投资者适用，也不能保证在任何市场环境下均有效。

三、公司投资咨询服务均依据公开获得的证券研究报告和投资信息，我公司不承担上述信息的真实性。

四、公司投资咨询服务将根据市场需求及业务发展进行调整，并将充分告知，可能影响服务产品的持续性。

五、公司郑重提醒您证券公司员工不得对您的账户进行操作、不得约定分享收益或共担风险，您需要妥善保管好账户密码并自行进行证券买卖操作。如您发现公司员工存在违法违规行为或利益冲突情形，应及时进行投诉。

“股市有风险，入市须谨慎”，请您切记风险！

上海证券有限责任公司

二〇一七年六月



               
作者：上海证券指e通