基金分析-货币基金

凡尘莲花1

以下均为自己的一些思考，如有不妥随时交流。

一、前言：货基的核心就是流动性

1、货基和债基主要区别在于流动性，计价方式不同，持有资产波动比较小。

2、货基的久期是根据机构持有人集中度决定的，分析持有人集中度有助于了解基金的久期，目前货基一般都会把久期用满。

3、各家产品收益的区别主要是和底层投资品的品类及流动性有关。各个基金公司的底仓要求不同，有的可以加ABS、民企等，有的不允许，这个和每家风控、信评门槛不同有关。

4、赚什么钱？赚交易or赚Carry，这和各家的资金成本关系很大，比如有些基金公司会出逆回购，持券时间很短，当短端利率下降非常大的时候，收益会很高，不过今年，短端再极度宽松不太可能。

5、货基主要是保证流动性，主要持仓是利率债、存单等高流动性资产。一般有7天内到期的流动性指标。

主要增厚收益的方式也是老三样：1、拉久期2、加杠杆3、调券种。

6、实务而言

其实作为机构投资者，买货基作为短期配置，投资逻辑相对简单，核心还是关注七日年化收益、是否开放大额赎回、是否有跨期要求等，主要是平衡收益和流动性。

此外还需关注收费、机构集中度、基金规模、基金经理经验等情况，当基金规模不大时，机构的大额进出会导致货基收益有比较大的波动，流动性是机构大资金的生命线。今年在到目前，在流动性整体合理充裕的大背景下，高收益货基对机构买入赎回控制较严，有跨期跨月的要求，其本质上成类固收投资，这个事先要和基金公司沟通。

债券型基金相对更加复杂，和股票、转债、打新结合以后玩法也越来越多样，后面有时间具体再分析。

二、个基分析—财通资管鑫管家B(003480.OF)

这块主要是一些基本分析思路，不涉及量化研究、不涉及与基金经理聊投资思路，偏主观，运用材料就是公开材料-基金季报。（截止2020年6月）

（一）、基金基本情况

1、排名



排名基本保持在TOP10%，业绩表现优秀。

本基金根据基金份额持有人持有本基金的基金份额数量设定不同分类，对各类基金份额按照不同的费率计提销售服务费。

本基金A类基金份额的销售服务费按前一日A类基金份额的基金资产净值的0.25%的年费率计提；——没有申购限制，散户居多。

本基金B类基金份额的销售服务费按前一日B类基金份额的基金资产净值的0.01%的年费率计提。——5000万起，机构户。

2、规模增长较快，几乎为机构户，因此规模波动较为剧烈





3、基金经理。更换过1次基金经理。2017年换过基金经理。9年市场经历，经验丰富。





4、B类，费率，综合费率低



5、投资范围



6、投资策略

本基金主要为投资人提供现金管理工具，通过积极的投资组合管理，同时充分把握市场短期失衡带来的套利机会，在安全性、流动性和收益性之间寻求最佳平衡点。

1、剩余期限结构配置

基于对国内外宏观经济形势、国家货币政策和财政政策、短期资金市场利率波动、资金供求、市场结构变化等因素的深入研究，对利率期限结构变动趋势进行研判，预测货币市场利率水平，确定基金投资组合的平均剩余期限及期限分配结构。当预期短期利率上升时，缩短组合的平均剩余期限；当预期短期利率下降时，适度延长组合的平均剩余期限。

2、类属资产配置策略

根据市场环境，结合各债券品种之间的流动性、相对收益水平、信用等级、参与主体资金的供求变化及到期期限等因素，灵活运用哑铃形策略、梯形策略及纺锤形策略等，确定组合中各债券品种的配置比例。

3、个券选择，构建投资组合

构建不同券种的收益率曲线预测模型，对货币市场工具进行估值，确定价格中枢的变动趋势，在综合考虑风险收益匹配水平及流动性的基础上，投资于各类属债券中价值低估的个券。在保证投资组合低风险、高流动性的前提下，构建投资组合，并根据投资环境的变化相机调整，尽可能提升组合的收益。

4、现金流均衡管理策略

对市场资金面的变化及本基金申购/赎回变化的动态预测，通过现金库存管理、回购滚动操作、债券品种的期限结构安排及资产变现等措施，动态调整并有效分配现金流，在保证基金资产充分流动性的基础上，获取稳定的收益。

5、充分把握市场短期失衡带来的套利机会

由于市场分割、信息不对称、发行人信用等级发生突然变化等情况会造成市场在短期内的非有效性；由于新股、新债发行以及季节效应等因素会使市场资金供求关系发生短期失衡。本基金管理人将积极把握由于市场短期失衡而带来的套利机会，通过跨市场套利、跨品种套利、跨期限套利、正回购放大等策略获取超额收益。

6、资产支持证券投资策略

本基金资产支持证券的投资将采用自下而上的方法，结合信用管理和流动性管理，重点考察资产支持证券的资产池现金流变化、信用风险情况、市场流动性等，采用量化方法对资产支持证券的价值进行评估，精选违约或逾期风险可控、收益率较高的资产支持证券项目，在有效分散风险的前提下为投资人谋求较高的投资组合回报率。

7、债券回购杠杆策略—一直10%上下

  本基金将在市场资金面和债券市场基本面分析的基础上结合个券分析和组合风险管理结果，积极参与债券回购交易，放大固定收益类资产投资比例，追求固定收益类资产的超额收益。

8、估值

  本基金估值采用“摊余成本法”，即计价对象以买入成本列示，按照票面利率或协议利率并考虑其买入时的溢价与折价，在剩余存续期内按实际利率法摊销，每日计提损益。本基金不采用市场利率和上市交易的债券和票据的市价计算基金资产净值。

（二）财务分析

一直维持10%左右的资产负债率，适中偏高。行业中位数是5.5%。

杠杆率在2019年Q2下降（利率上行），Q4又升高（利率下行），2019年末在行业top10%分位。

	2019年报	2019中报	2018年报	2018中报	2017年报	2017中报	2016年报
资负率	0.15	0.09	0.13	0.13	0.13	0.11	0.03

（三）基金特点：



  1、久期。剩余期限30天内的波动和基金新申赎有很大关系，增长较快30D内的占比就会提升。规模稳定，基金就会增加长久期。本基金基本上30%以上仓位会加满，120-397天。期内平均剩余期限最高值也拉满到90天。

   2、杠杆较高。基金债券正回购的资金余额未超过资产净值的20%。

  3、品种多样。可以投资资产证券化产品，增厚收益,2018年持仓还不少。券种评级从2016至今逐渐提高，2016甚至有AA-。债券的集中度一直较高。

	2019Q1	2019Q2	2019Q3	2019Q4	2020Q1	2020Q2
Top10占比	9.94	21.39	18.68	17.97	9.63	11.48
Top10平均票息	3.4200	3.2720	3.3050	3.2020	2.7530	2.3505
期内平均剩余期限max	92	90	90	90	90	90
平均剩余期限min	81	66	66	58	73	70
规模	+53%	-35%	+12%	+11%	+87%	-7%
30D以内	48.85	43.96	43.22	26.32	56.33	30.67
120-397D	35.53	22.30	38.61	26.98	37.21	42.48
杠杆	112	109	116	117	108	118

分析：

Q2收益率不断下降，是因为新持券的票息下降。6月30日，七日年化收益率不足2，可能top10外，大量的券收益率低，因为从久期结构上看，久期已经拉的比较高了，120-397天的占比达到1年半的高点，投资组合/投资净值达到了118.36，也是一年内的新高，杠杆率也比较高；而且Q2规模变动不大，只能是券种或者交易的问题了。

但是从收益率曲线来看，持续下跌，应该不是交易问题，根本而言应该是择券收益不断下降。

图：AAA同业存单YTM（6M/3M）



此外，剩余期限30天内的波动和基金新申赎有很大关系，申赎较快30D内的占比就会提升。规模稳定，基金就会增加长久期。本基金基本上30%以上仓位会加满。

（四）、调仓回顾

（这块主要偏债基研究，可能分析货基并不特别贴切，不过可以回归一下债券市场历程）



2016-12-31



建仓，和同类比，企业债远超同类，同业存单和同类基本持平，无金融债、国债配置。

2016.10至2016.12.15为债灾，产品在此阶段建仓，建仓即在低点。

剩余久期低于同类型，优于同类，损失较小。

2017-3-31



继续配置，减类现金（现金，买入返售），加债券。



i上升，增加逆回购，规模变化不大

同上，较上一期减少24%的企业债，同类减少7%，优于同类产品。

同业存单收益也因资金面紧张和需求低迷创出新高，加同业存单，吃carry。

2017年是我国债券市场的第五次大熊市，1-2月，货币政策基调转换，2月7日，10Y利率达到3.49%，较年初上升50bp，因此本基金大量减少企业债头寸。

久期（31D）低于同类产品，策略优于同类，避免损失。

而且本身企业债的债券比例就低于同业，因此跑赢。

2017-6-30



加债券，减类货币（买入返售），利率下降，减少逆回购。规模变化不大。



同上，较上期增加15%企业债，同业减少3%，同类的同业存单增加10%。

3-6月经历了利率上升至利率下跌周期，5-6月，利率陡峭下降。本基金和同类存在差异，加仓企业债。

同业存单利率创下2017上半年发行利率峰值后在半年末有所回落。基金捕捉到6月份同业存单大量到期，银行为缓解续融压力提高发行利率的配置时机，加大对高评级、高流动性的同业存单的配置。

本基金在本期间加久期(29D-67D)，杠杆率提升，较同类的增长幅度更大，增加了久期和金融债，在5-6月应该获得了比较好的超额收益。

2017-9-30



继续加债券，减买入返售。规模变化不大



增加国债，加CD同业存单，企业债减少量比同类多。

6-9月利率横向整理，减少企业债头寸。9月央行窗口指导大行CD发行利率，导致9月份CD供需两旺，AAA评级CD利率有所下行。

在市场回调时配置部分优质CP和利率债，同时根据市场资金面的波动及资产到期情况，抓住机会集中配置CD。

减少企业债、增加了国债作为防御，久期增幅（67D-110D）超过同类，久期操作应该在下季度是要亏钱了。

2017-12-31



利率上行，减债券，加买入返售。

规模翻倍38亿-69亿。主要比例中增加的是逆回购，增厚收益。



增加国债，金融债增速减少同业，企业债比同业减少的多

10-12月，受流动性新规的影响，债市严重杀跌，10Y上升40bp。

本基金抓住市场机会配置部分优质CP（短融），在12月份根据市场资金面及资产到期情况进行积极投资操作。

减仓企业债、增加国债，久期也比同类缩减的幅度大（110D-69D），操作较好，应该是买入返售的收益打底，避免了亏损，季末净值收益率1.0015%。杠杆率基本不变。

2018-3-31



加债券，减买入返售。

规模扩张69-89亿。加债券，债券达到了总规模的70%，主要加的还是CD



“宽货币+紧信用”+贸易战，利率持续下行，此次基金加仓了金融债。

货币基金以配置存单、高评级短融、超短融以及短期内到期的逆回购为主。

久期与同类反向变动，加久期（69D-77D），将国债换成了金融债，减少企业债，提升收益。

2018-6-30



债一直高于同类平均，加债券，减买入返售

89亿-121亿，规模增长



2次降准+贸易战，利率不断下行，基金扩张企业债。

基金抓住市场机会在一、二级市场积极配置AAA以上评级3M、6M存单以及3A短融、超短融信用债，适度控制久期，同时辅以一年以内利率债波段操作。

行情相对明确，大幅增加企业债和金融债，久期方面（77D-74D）微弱回调，基本和同类持平。杠杆率维持不变。

2018-9-30



继续增加债券占比，121-151亿，规模扩张，企业债占了比较大的比重



7月央行下调准备金0.5%。

在9月末，逐步增加对高评级同业存单、高评级高流动性短融的配置比例，拉长组合剩余期限来增厚收益。

久期增加幅度大于同类（74D-86D），应该是认为未来会向好，因此做出了增加企业债+久期的策略。

但是，10Y国债在此期间上升14bp，滞胀担忧和“宽信用”的利空因素占据主导地位，但是本基金仍继续增加企业债。Q4是债牛，所以本基金的决策还是很超前。净值收益率为0.8929%。

2018-12-31



继续增加债券，减少买入返售。152-164亿元。



市场避险情绪抬头+经济数据低迷+货币政策宽松，10Y下降50BP，此时，基金减少了企业债的持仓。

四季度公开市场的操作展现出央行对资金面明确的呵护态度，稳健的货币政策要更加注重松紧适度，保持流动性合理充裕。四季度公开市场的操作展现出央行对资金面明确的呵护态度，稳健的货币政策要更加注重松紧适度，保持流动性合理充裕。

本基金逐步增加对高评级同业存单、高评级优质短融的配置比例，拉长组合剩余期限，在保证流动性的前提下增厚产品收益。

加久期+加债券。净值收益率为0.7934%。保持流动性，因此增加CD、CP，减少企业债。杠杆率维持不变。

2019-3-31



减少债券，增加现金和买入返售。

新认购数量比较大，增加90亿，因此逆回购就会上升，主要还是维持流动性





货币政策整体保持了相对宽松的态势。2019年1-2月利率下行。3月，美联储偏鸽，利率先升后降。

本基金加久期（75D-86D），同业降久期，加企业债，减CD券，有较好的增厚效应。净值收益率为0.7455%。下季度应该是亏钱了。

2019-6-30



变化不大

规模下降比较多，减少90亿，逆回购减少比较多，应该是流动性好



大幅减仓企业债

Q2货币政策先边际收紧随后逐步放松，债券收益率先上后下。

4月，公布的3月PMI突破荣枯线，社融超预期，带动债市快速调整，十年国债在两周之内上行了27BP。

5月底包商事件爆发，央行投放流动性，长端利率下行。地产调控核心资产荒。

基金大量减仓企业债，降久期（81D-66D），风险偏好下降，信用利差预计走阔，由于对流动性担忧，增加CD、CP。净值收益率为1.3695%。杠杆率下降。

2019-9-30



规模及份额占比的变化不大，加逆回购，保持资金流动性。163-182亿



7月政治局召开，美联储降息，利率继续下行，10Y下行破3，9月央行降准0.5%

但8月通胀、金融数据超预期，通胀宽松预期渐起，10Y在9月底回归3.16%。

大幅升久期（68D-85D），基金大量减仓企业债。这个操作应该是对未来的担忧。企业债到达低点，获利兑现。

看Q4，确实预判性很强，躲过了Q4的利率大幅上升。不过久期操作有问题。

2019-12-31



大量加仓债券，加的主要是CD，减少逆回购。182-200亿。



Q3 GDP触底，CPI破3，经济下行预期落空，利率上行。10月信用债补跌。11月央行频繁动作，利率下行，行情清淡。

本基金策略上整体跑赢同类，上季度已经比同类的信用债比例低，免受损失，久期稍微高于同类，提升久期（85D-90D），主要持仓是高流动的CD、CP。基金份额净值收益率为0.6017%。杠杆率上升。

2020-3-31



减少债券，增加逆回购，避险意味浓厚。

规模翻倍，200亿-400亿，这块我觉得应该是规模的扩张导致更关注流动性，所以，增加逆回购，增加CD券比例。



2020年，国内货币政策仍然延续了相对宽松的态势。疫情冲击，利率下行，增加企业债。

但是增加企业债比率低于同类，降久期（90D-88D），基金份额净值收益率为0.6497%。基金操作比较保守。

2020-6-30



总体份额变动变动不大，增加债券，减少逆回购



券种方面，主要还是CD券，近90%。

               
作者：小李札记