如何穿透黑箱挑选香港保险?

什么大师特

中国有句老话：“屋漏偏逢连夜雨，船迟又遇打头风；麻绳专挑细处断，噩运专找苦命人。”

既然保险公司最强调的就是稳健管理能力，那么我们就专挑对保险资管最不利、最痛苦、最脆弱、回撤最严重的时刻下手：

2022年，股债双杀。

为了拯救疫情后无限制QE带来的通胀失控，美联储从2022年开始启动自1980年以来速度最快、强度最大的“暴力加息”周期。短短不到一年，连续加息7次，累计加息425个基点，也就是4.25个百分点；联邦基金利率目标区间从年初的0%-0.25%，一路抬到年底的4.25%-4.50%。

这一轮史诗级紧缩，基本宣告2008年金融海啸以来的全球低利率时代正式结束，也对全球金融市场造成了巨大冲击。

暴力加息引发了全球资产的腥风血雨，也打破了很多人长期相信的投资常识。

股市被杀估值。标普500指数全年下跌近20%，纳斯达克指数跌幅更是超过30%，科技股成了重灾区。



原因也不复杂：市场利率上行，本来就会对科技股形成绞杀。因为科技股本质上是长久期资产，估值靠的是未来现金流。折现率一抬，未来再性感的AI故事，折回今天也要打折。

债市同样历史性崩盘。随着利率飙升，全球债券价格创下数十年来最差表现。传统用来避险的“六股四债”平衡策略，在2022年彻底失效，迎来了自1937年以来最糟糕的投资年。

那么，香港保险公司能幸免于难吗？

这里补充一个业内很少有人讲清楚的知识点：香港分红险不像新加坡分红险那样，被监管强制披露底层分红基金的运营状况。所以对外界来说，它天然带有一定“黑箱”属性。

外界很难直接知道，某家公司的分红基金在2022年到底回撤了多少，更不知道它具体买了什么债券、什么股票、什么另类资产。

但是，黑箱并不代表完全看不见。

我们仍然可以从保险公司的年报里，窥得一斑。



我们以友邦和保诚为例，回溯2022—2025年财报，观察“具备直接分红特点的合约相关项目”的公平值变动。

这个指标不能简单等同于某一只产品的分红基金收益，但可以粗略理解为：客户端分红资金池相关资产负债在当期的整体损益变化。

首先，两家公司在2022年都遭遇了史诗级亏损：友邦亏损330亿美元，保诚亏损285亿美元。随后在2023、2024两年，两家公司又步调一致地温和修复，并在2025年都取得了爆发性增长。

从账面数据看，两家公司的实际资管表现与真实世界相符，也很难说谁绝对碾压谁。友邦2023—2025年累计修复250.88亿美元，保诚累计修复252.79亿美元。

那么理论上，穿透到客户端，保诚分红险的实际表现是不是应该比友邦略胜一筹？

答案恰恰相反。

友邦分红险在2022—2025周期内，周年/复归红利实现率平均达到89.4%（可大致对应债券滚动复投部分），终期红利实现率平均录得98.6%（可大致对应权益及增长资产部分）。

相比之下，保诚的数据就直接拉完了。其拳头产品“X升”港币保单的终期红利实现率一度回撤至仅有20%，可谓惨不忍睹。

那问题来了：明明底层资产的损益相差不大，甚至保诚在2022年账面损失更小，2023—2025年修复更多，为什么落实到具体产品表现上，结果却天壤之别？

我认为，核心原因有两个。

第一个原因，是保诚香港长期死守30/70股债平衡的原教旨主义。

也就是说，在保诚部分分红险产品中，债券长期约30%，股票长期约70%，整体配置非常刚性。

而友邦的资产配置则明显更灵活，债券比例可以从20%到100%，权益比例也可以从0到100%。



有些培训老师会说，保诚这种做法是英国老牌机构恪守百年的投资哲学，更有利于在机会来临时为客户捕捉长期收益。

我个人非常不认同。

买保险，本来买的就是主动管理下的稳健表现，买的是保险公司资管团队的择时、判断和风险控制。

你倒好，恪守投资纪律，永远不调仓，永远按固定比例硬扛。那这么玩，我觉得还不如直接买混合型基金算了，至少费用、持仓和净值都更透明。

这就根本体现不出保险资管最重要的优势。

第二个原因，出在平滑机制上。

熟悉我的观众应该记得，我曾经用60%的标普500指数加40%的美国国债，手搓过一套平滑机制。数据选用29年进行回测，底层组合综合回报率在8%以上，以丰补歉自然没有问题。



在这29年里，客户记账收益长期落在6%—8%之间，其中7%出现了17次；坏年份全部被准备金兜住。

最牛的是，2022年这种股债双杀、60/40组合全年回报-17.96%的年份，客户账面依然可以拿到6%。而且准备金不但没有被掏空，反而还能保持正增长。

分红平滑机制，不过是保险公司的“遮羞布”罢了

但如果把回测周期缩短呢？

比如从2018年才开始建仓，运行短短4年，就遭遇2022年这种史诗级股债双杀，还能不能挺得住？

答案很明确：扛不住。

所以落实到真实的保险资管策略里，光有基于时间序列的“跨周期纵向平滑”还不够，还必须有基于不同产品、不同代际保单之间的“横向平滑”。

后者，才是友邦在内的绝大多数香港保险公司采用“大锅饭”模式的真正意义。

否则，以香港市场产品更新迭代的速度，每次新发产品都独立结算，每只产品都靠自己的“小水池”积累特别储备，平常年份可能还看不出问题。

一旦遇到2022年这种史诗级黑天鹅，准备金很容易被一把抽干，最终倒逼保险公司下调实现率，造成客户端收益的实质性剧烈回撤。

很多人讲港险怎么选，就告诉你选公司、选品牌、选偿付能力、选百年基业、选穿越二战、选标普评级、选跨国公司、选大而不倒。

这些话有没有用？当然有用。

对于金融不熟悉的普通投资人来说，这套表达也很有效。

比如你告诉客户，友邦的标普和惠誉信用评级是AA，对方可能没什么感觉；但如果你告诉他，这个评级大致和瑞银集团、微软集团相当，而且远高于百年企业可口可乐，对方一下就有画面了。

但站在专业投资人的视角，这些都只是第一层。

真正要穿透香港保险的黑箱，不能只看公司名气，也不能只看销售话术，更不能只看一张演示表格。

真正要看的，是这家公司在极端压力下的资管是否真实承压，产品实现率是否真实稳定，资产配置是否足够灵活，平滑机制是否有足够纵深。

说到底，香港保险不是不能选，而是不能闭着眼睛选。

黑箱并不可怕，可怕的是你明明知道它是黑箱，却只听销售讲品牌、讲历史、讲百年基业，从来不去问：

2022年它到底亏了多少？

亏完以后又修复了多少？

修复之后，钱有没有真正回到客户身上？

这才是挑选香港分红险真正该问的问题。
而最关键的是，产品设计是否真的符合客户需求。

延伸阅读：

香港分红险为什么要采用股债平衡策略？

写在30年期美债收益率破5%以后：一个罕见的上车机会。

作者：微信文章