债券型基金投资策略:优选债基 从容稳进

刘金栋

导语：在国内基本面超预期、监管加强，海外货币政策转向等多重因素影响下，2017年的债券市场整体呈震荡熊市；然而公募债券型基金充分发挥主动管理能力，多数取得正回报。展望2018年，债券市场风险犹存，而曙光渐进。此外，监管引导资管回归本源，公募FOF诞生，行业成熟度大幅提升，债券型基金将面临新的发展机遇与挑战。本系列专题将逐步分析2018年债券型基金的投资思路与筛选方法，希望能够为投资者新一年的债券型基金投资提供有效参考。

债券型基金筛选势在必行

债券型基金是指80%以上的基金资产投资于债券的基金。经过十几年的发展，债券型基金扩容迅速，投资策略日趋完善，业绩风格分化鲜明。随着金融去杠杆、监管加码的过程延续，公募市场逐步回归本源，兼之FOF加入，以机构和FOF基金经理为代表的理性投资者群体将更趋于寻找真正优质的标的，促使行业的优胜劣汰变得更加激烈，而对产品进行系统性的分类与筛选也将是基金投资过程中必不可少的环节。本文将介绍债券型基金各细分类型的投资价值与筛选方法，以期为投资者提供综合参考。

截至2017年底，公募市场上的债券型基金数量已突破1000只。由于债券型基金各细分类别债基金的资产配置、投资理念分化，而基金投资者在配置时的预期不同，因此对子类型品种的筛选策略也应有所区别。

债券型基金细分类型框架

根据《中证金牛基金分类体系（2017年版）》，债券型基金按运作方式可划分为开放式和封闭式品种。按投资策略来划分，债券型基金的细分类别包括：普通债券型（二级）基金、普通债券型（一级）基金、可转混合债基金、标准纯债基金、指数债券型基金。

普通债券型（二级）基金除了投资债券之外，既可以在一级市场申购新股或参与股票增发，也可以同时在二级市场主动进行不超过20%的股票投资。

普通债券（一级）基金除了投资债券之外，可以从一级市场进行不超过20%的股票投资，但不能直接参与股票的二级市场交易。虽然投资契约允许投资一级市场股票，但自2012年监管发布《关于首次公开发行股票询价对象及配售对象备案工作有关事项的通知》叫停打新业务起，后续实际投资运作方式与可转混合债券型基金无明显区别，除个别因投资可转债转股而持有少量股票外，普通债券（一级）基金的股票仓位基本为0。

可转混合债基金指不进行股票投资，即既不能够一级市场股票申购也不能够二级市场股票交易，可投资范围包含国债、金融债、企业债等标准债券工具，以及可转债券、可交换债券等权益混合债券工具的债券型基金。

标准纯债型基金指投资范围仅包括国债、金融债、企业债等收益来源于票面收益或其折现市场价值等标准债券的债券型基金基金。

指数债券型基金指选取特定的指数成份债券作为投资的对象，不主动寻求超越市场的表现，而是试图复制标的债券指数的表现的债券型基金。

短期理财债券型基金指采用成本法进行资产估值的债券型基金品种，主要投资标的为银行定期存款及大额存单、短期融资券等。风险收益特征低于一般债券基金高于普通货币基金，此类债券型基金运作周期比较短，运作周期在1周至3个月之间不等。

封闭式债券型基金指基金份额在基金合同约定期限内固定不变，基金份额持有人在约定期限内不得申请赎回的债券型基金，近年来新品种多以定期开放形式发行。与开放式品种相比，封闭式债券型基金的主要运作特征为牺牲基金流动性来换取更高的杠杆上限，以达到放大投资业绩的效果。

图1债券型基金分类体系（按投资策略）



定量与定性相结合的筛选策略

我们认为定量与定性相结合的筛选方法比较适用于债券型基金。由于债券型基金产品数量渐趋庞大，同时公募基金相较其他资管产品的一个重要优势在于信息披露的透明度与标准化，因此定量分析框架能够充分地发挥大数据处理优势，而定性判断更多旨在弥补定量过程在灵活性与前瞻性方面的不足，最终选出符合投资者要求的品种集合。

本文为债券型基金构建了综合评价筛选体系，主要从基金产品、基金经理和基金公司三个大方向出发综合分析基金的综合特征，考察基金业绩、基金流动性、基金经理任职经验以及基金管理人固定收益管理能力等多个维度，以期提高评价结果的参考价值。各维度及选用的具体指标说明如下：

（1）基金产品业绩维度评价

基金业绩分析是市场上应用最频繁、基础数据持续性最好的评价维度。为直观评价基金产品的收益、风险及调整后收益表现，我们通过收益率、夏普指数、信息比率、最大回撤和下行风险等指标，对基金过往的盈利与风控表现进行客观评价。

（2）基金产品流动性维度评价

随着近年监管趋严，公募市场委外资金萎缩，债券型基金迷你化甚至清盘现象屡见不鲜，对于流动性远弱于股票的债券市场，规模对基金投资运作的限制更大，资产净值较大且稳定的债券型基金具备更佳的长期配置价值，因此我们选取基金规模和基金规模变异系数，对基金产品的流动性进行考察。

（3）基金经理维度评价

基金经理作为投资决策的重要执行者，其投资经验对基金的业绩起着举足轻重的作用。通常基金经理的投资年限越久，经历越丰富，对机会与风险的把握更加到位。

（4）基金管理人维度评价

基金管理人的平台效应能够在一定程度上影响债券型基金的投资结果，例如投决会决定股票、债券的可投资池，投资的风险把控需要依托于风控体系等。公募行业经过多年的发展积累，产品的多样化已基本满足市场需求，市场的成熟度大幅提升，未来市场对基金的选择将更加理性，资金会更加倾向交给资产管理能力靠前的基金管理人，行业的“马太效应”将愈演愈烈。因此选择管理能力突出的基金公司对债券型基金投资极为重要。基金管理人旗下基金的平均业绩是管理人投资获利能力的重要体现，而管理规模既是投资管理能力的补充参考，也是市场对公司综合实力认可度的直观反映，因此我们将通过管理人旗下债券型基金的规模及收益率指标，对基金管理人的固定收益管理能力进行客观评价。

表1债券型基金量化综合筛选体系



我们将以各指标表现在同类基金中的排名百分位作为该指标的评分，再通过各指标的评分加权计算得出基金的综合评分。此外，在筛选不同的细分类型品种时，由于考察重点有所差异，我们将对筛选体系的指标券种进行适度调整，并通过针对性的定性分析实现进一步的甄选。

筛选样本：注重可投资性的基础池

在运用筛选体系之前首先要确定参评的样本，也就是满足基本可投资性的基础标的池。本文将截至2017年底成立满30个月（24个月的业绩考察期与6个月的建仓期），最近季末资产净值不小于1亿元的债券型基金纳入本期筛选样本。为了确保参评基金的长期业绩可比性，本文仅评选剔除建仓期后连续业绩满两年的基金；考虑到债券型基金的主要投资者为持有大量资金的机构或FOF基金，而相对原基金规模的大额净申赎会对基金业绩产生较大冲击，因此规模过小的债券型基金投资价值不高。

基金分类筛选

（1）标准纯债基金筛选

标准纯债型基金指投资范围仅包括国债、金融债、企业债等收益来源于票面收益或其折现市场价值等标准债券的债券型基金，其波动风险在债券型基金中属于较低水平，基金持有人对此类基金的投资通常以保守防御为首要目标。此外，2018年将是公司债的兑付大年，信用违约风险上行概率较高。因此，我们在定量评估方面降低了对产品业绩维度指标的权重，加重了基金经理投资经验、基金管理人固收管理能力的考察力度，并关注基金重仓券的久期情况，以期提高入选基金的风险控制效果。

根据标准纯债基金的各指标表现，我们选取了前10名以供参考。从入选结果来看，入选的只标准纯债基金除了历史综合业绩表现比较靠前外，前10名标准纯债基金的平均杠杆率108.34%，低于债券型基金的平均值12.79%；其中8只入选基金重仓券的平均久期小于2年；重仓券的高评级（AA+及以上）数量占比59%；基金经理投资年限均在3年以上，平均值达7.8年，有3名基金经理投资年限超过10年。

考虑到当前期限利差较低、维持杠杆的成本较高，兑付规模基数效应导致违约事件发生次数可能随之扩大，建议低风险投资者关注低杠杆、短久期、偏重利率债或高等级信用债的华安纯债债券A（040040）、广发聚源债券A（162715）、富国纯债A/B（100066）、中银中高等级债券A（000305）、汇添富安心中国债券A（000395）。

表2标准纯债基金推荐



数据来源：WIND  金牛理财网；统计截止日期：2017年12月31日

（2）可转混合债基金、普通债券型（一级）基金筛选

可转混合债基金指不进行股票投资，即既不能够一级市场股票申购也不能够二级市场股票交易，可投资范围包含国债、金融债、企业债等标准债券工具，以及可转债券、可交换债券等权益混合债券工具的债券型基金。

普通债券（一级）基金虽然投资契约允许投资一级市场股票，但自2012年监管发布《关于首次公开发行股票询价对象及配售对象备案工作有关事项的通知》叫停打新业务起，后续实际投资运作方式与可转混合债券型基金无明显区别，除个别因投资可转债转股而持有少量股票外，普通债券（一级）基金日常的投资组合中基本不包含股票。

可转债是攻守兼备的投资标的，由于嵌入了看涨期权，因此具备普通债券所不具有的高风险收益特征，同时也具备普通股所不具有的“保底”特征，可谓债市投资者分享上市公司业绩增长的良好桥梁。上市公司越来越重视可转债的融资有效性，监管层也频出政策鼓励上市公司发行可转债，“十九大”报告中提到“建立多层次资本市场”，特别是在再融资新规、减持新规和信用打新制度之后，可转债扩容速度显著提升。可以说，在金融监管整体趋紧的大环境下，可转债市场是难得的监管温床。兼之权益市场情绪回暖，可转债在2018年的投资前景较为乐观。

可转混合债基金与普通债券型（一级）基金的波动风险在债券型基金里属于中游水平，由于风险主要分布在债券市场，同时投资范围包含的可转债具有一定的权益资产特征，因此需要在定量优选的基础上，进一步分析投资组合情况，如券种分布、重仓券久期等。

根据可转混合债基金与普通债券型（一级）基金的各指标表现，我们选取了前10名以供投资者选择。入选基金多参与了不同程度的可转债投资，建议投资者根据自身风险偏好，构建基金组合。

表3可转混合债基金、普通债券型（一级）基金推荐



数据来源：WIND  金牛理财网；统计截止日期：2017年12月31日

（3）普通债券型（二级）基金筛选

普通债券型（二级）基金由于部分参与风险较大的权益类投资，属于债券型基金中波动水平较高的品类，投资价值主要体现在考虑到持有人对普通债券型（二级）基金的目标风险收益较为激进，我们在此类基金的筛选方法上侧重对基金产品业绩的考察，同时兼顾对基金产品流动性、基金经理和基金管理人的考察。

与其他债券型基金相比，普通债券型（二级）基金的投资价值更多体现在其较为全面的投资范围与平衡的风险分布，能够有效规避股票或债券单一市场的不利行情，适合风险偏好低于权益类且同时高于纯债品种的投资者。以“股强债弱”的2017年为例，国内市场利率震荡上行，中债总财富（总值）指数全年下跌1.19%，A股大部分个股价格下行，而普通债券型（二级）基金仍取得了2.57%的平均回报。根据券商的一致预期，国内2018年将大概率延续“股强债弱”格局，据此推断普通债券型（二级）基金更容易从资产配置层面实现增厚收益的目标，但与此同时，投资者也需要关注基金股票仓位附带的权益市场风险。

我们根据普通债券型（二级）基金近2年（2016/1/1—2017/12/31）的数据，综合基金业绩、流动性、基金经理投资经验与基金管理人固定收益管理能力多方面评分，选取前10只以供投资者选择，建议投资者根据自身情况，构建基金组合。

表4普通债券型（二级）基金推荐



数据来源：WIND  金牛理财网；统计截止日期：2017年12月31日

（4）基金分类筛选：普通债券型（二级）可转债基金

普通债券型（二级）可转债基金是普通债券型（二级）基金中的一个细分种类，指除了符合上述普通债券（二级）基金的要求，并且同时在其招募说明书投资范围中对可转债的投资比例下限进行了限定的债券型基金。普通债券型（二级）可转债基金的投资风格特征非常鲜明，属于债券型基金中波动风险最高的细分类型，近两年平均年化波动率达到了10.39%，远高于标准纯债基金的1.76%。

由于普通债券型（二级）可转债基金对可转债的投资比重多保持在80%以上，而可转债的走势与债券市场指数偏离较大，因此我们在主动管理绩效评估过程中，选用中证可转换债券指数作为市场收益基准指数。

根据综合筛选体系，我们选出了综合评分靠前的5只普通债券型（二级）可转债基金以供参考。需要注意的是，此类基金的风险收益特征与传统的债券型差距较大，建议投资者根据自身风险偏好谨慎选择。

表5普通债券型（二级）可转债基金推荐



数据来源：WIND  金牛理财网；统计截止日期：2017年12月31日

来源 | 金牛理财网

转载请注明来源和微信ID

往期专题

债券型基金发展动态：回归本源 乘风破浪

债券型基金投资回顾：逆市上涨 稳健投资

债券市场回顾与展望：忧虑尚存 黎明将至

砥砺前行 公募基金铸就普惠金融典范

原创 2018年最新银行存款利率，一年期利率最高2.7%！
基金定投——“慢牛”行情的明智之选


               
作者：金牛基金网