余额宝等头部货基被戴上枷锁

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【正文】

一、余额宝等头部货基进入强监管时代

除系统重要性银行已经明确面临更严格的监管外，头部货币市场基金也将迎来更为严厉的强监管。2022年1月14日，证监会发布《重要货币市场基金监管暂行规定（征求意见稿）》，拟从附加监管、风险防控、监督管理等方面对余额宝等头部货基提出更为严格审慎的监管要求。

实际上，2017年8月31日，证监会发布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》（证监会（2017）12号公告）便明确提出“对于被认定为具有系统重要性的货币市场基金，由证监会会同央行另行制定专门的监管规则。”

这意味着，对余额宝等头部货基来说，不仅需要受到《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》等政策的约束，还需要受到《重要货币市场基金监管暂行规定》的约定。当然，这也说明包括大资管产品的流动性风险管理实际上越来越受到政策层面的关注。

二、《重要货币市场基金监管暂行规定（征求意见稿）》要点梳理

对《重要货币市场基金监管暂行规定（征求意见稿）》的要点梳理如下：
（一）明确重要货币市场基金的定义

《征求意见稿》界定了重要货币市场基金的定义，即重要货币市场基金是指规模较大、投资者人数多，与其他金融机构或金融产品关联性较强，对资本市场和金融体系有重大影响的货币市场基金。

其中，货币市场基金具体是指仅投资于货币市场工具，每个交易日可办理基金份额申购、赎回的基金，通常名称中使用“货币”、“现金”、“流动”等类似字样的基金视为货币市场基金。
（二）什么样的基金算重要货币市场基金？

参照系统重要性银行，重要货币市场基金的确定需要经过入选参评名单、公布正式名单等环节，即只有先进入参评名单，才有可能被纳入重要货币市场基金。

1、《征求意见稿》明确单一基金满足净资产规模大于2000亿元（连续20个交易日）、或投资者数量大于5000万个（连续20个交易日）等条件的，应纳入参评范围。其中，同一基金管理人管理并在同一销售机构销售的不同货币市场基金应予以合并计算，证监会对参评名单评估后确定最终名单并予以公示。

2、重要货币市场基金的评估标准主要包括规模（基金资产净值）、关联度、可替代性和复杂性等四个维度，对于规模和投资者数量已连续3个月不符合条件的产品，则会被移出货币市场基金名单。





（三）重要货币市场基金在投资指标方面有哪些要求？

《征求意见稿》对重要货基提出了更为严格的投资指标要求，如持有一家公司发行的证券市值占比不能超过5%（一般货基为不得超过10%），持有流动性较高资产的比例不得低于20%（一般货基为不得超过10%），投资组合的平均剩余期限不得超过90天（一般货基为不得超过120天）等。
（四）重要货币市场基金会面临哪些附加监管要求和风险处置要求？

证监会和央行对重要货币市场基金实施监督管理。除基金的一般性要求外，《征求意见稿》从经营投资理念、风险管理、人员及系统配置、投资比例、交易行为、规模控制、申赎管理、销售行为、风险准备金计提等方面对重要货币市场基金及其基金管理人、托管人和销售机构提出了附加监管要求和风险处置要求。

具体看，基金管理人应当会同其主要股东和实控人、基金托管人、基金销售机构等主体共同制定风险应对预案，并报证监会备案。同时，基金管理人应当向证监会报送重要货基的数据和信息。再比如，在重要货基金出现巨额赎回等情形时，基金管理人应当能够通过质押回购交易等方式从其主要股东、基金托管人处获得短期融资安排。



三、哪有基金有可能会被纳入重要货币市场基金名单？

《征求意见稿》明确入选重要货币市场基金的两个量化条件分别为净资产规模大于2000亿元（连续20个交易日）或投资者数量大于5000万个。以2021年9月底的数据来看，满足这样条件的货基实际上并不多。

（一）基金净值大于2000亿元的货基仅有2只，分别为天弘余额宝（7645.78亿元）以及易方达理财A（2429.08亿元），基金净值合计达到10074.87亿元。

（二）基金净资产在1000-2000亿元之间的货币市场基金有25只，基金净值合计达到35216.57亿元。也即有27只货基产品的规模超过1000亿元，基金净值合计为4.53万亿元，贡献了全部货币基金总规模的50%左右。

因此，整体上我们认为，天弘余额宝与易方达理财被纳入重要货基名单应该是确定无疑的，而剩余22只货币市场基金亦非常有可能。



四、为什么会出台《重要货币市场基金监管暂行规定（征求意见稿）》？

（一）货币市场基金体量大、集中度较高，需要考虑系统性影响

截至2021年1月14日，货币市场基金资产净值达到9.41万亿元，2021年3月以来已经连续11个月资产净值超过9万亿元，占全部公募基金的比例虽然有所下降，但始终稳定在40%左右。同时，前24只货基产品的资产净值超过1000亿元（合计为4.05万亿元），贡献了全部货币基金总规模的50%左右，其中仅天弘余额宝的规模便占全部货币市场基金的9%左右。

当然，如果以各基金公司管理的全部货币基金口径来计算，则管理货币基金规模在2000亿元以上的基金公司有18家（合计6.71万亿元），管理货币基金规模在1000亿元以上的基金公司有26家（合计7.71万亿元）。

因此，规模接近10万亿的货币市场基金在全部公募基金中的重要性较高（占全部公募基金的比例约为40%），而前20大货币市场基金产品亦贡献了全部货币市场基金的40%、呈现度集中度较高的特征。
（二）货币市场基金与货币市场的关联性较强，容易对市场造成冲击

货币市场基金主要投资于货币市场工具，如现金，期限在1年以内（含）的银行存款、债券回购、央票、同业存单以及剩余期限在397天以内（含）的债券、非金融企业债务融资工具、资产支持工具等。因此货币市场基金和货币市场之间的关联性比较强，若货币市场基金出现大额申购与赎回等问题，则基金管理人不得不变现货币市场工具，很容易会对货币市场产生重大冲击。
（三）货基产品曾有过出险事件，需要打破货基产品保本、零风险的幻觉

货币市场基金具有安全性高、流动性好、投资成本低等特点，且考虑到其投资对象为货币市场工具，则通常给人以保本、无风险的幻觉，被认为是除现金和银行存款之外最安全的投资。但历史上曾有过货基金产品出现风险的事情，货基产品的重要性需要给予足够重视。具体看，

成立于1971年的老牌货币基金Reserve Primary Fund因雷曼兄弟申请破产保护而被核销7.85亿美元债券（雷曼发行的票据与债券）后，成为第一只导致投资者亏损的货币市场基金产品。短短几天内，Primary基金648亿美元资产中有超过60%遭到投资者赎回，随后不得不宣布延迟并暂赎回，直到2009年11月，被锁定的350亿美元才被要求清盘返还给投资者。这一事件之所以受关注，背景便是中投公司当时也是受害者，中投（当时董事长为楼继伟）通过旗下的Stable Investment先后于2008年4月和5月合计持有 Reserve Primary Fund11.10%的股权，持有规模达到53亿美元，经过与美国财政部、证监会等多次沟通才于2010年7月收回本金。

五、货币市场基金的未来

（一）从体量上看，天弘余额宝作为最大的货币市场基金，受《征求意见稿》的影响无疑最大，而蚂蚁背景的金融产品近年来也是命运多舛，如投顾产品被叫停、蚂蚁消费金融增资遇阻等等，但这似乎还没有结束。

（二）考虑到集中度的限制以及对流动性资产比例、期限等更高的监管要求等因素，意味着后续头部货币市场基金的收益率可能会进一步走低，与货币市场之间的关联性可能会更强。同时，头部货基产品与其它货基产品的优势将会进一步收窄，余额宝等头部货基的市场份额可能会进一步被其它货基产品侵蚀（实际上这一过程正在发生）。



（三）中国的货币基金在监管上的容忍度相较于美国来说更低，如可以使用摊余成本法进行估值（不强制使用市值法）、营销上不区分机构和个人等等。

（四）目前货币市场基金规模在9.41万亿元左右，而现金管理类产品的余额也达到7.34万亿元（截至2021年3月底），在货币市场基金面临更严监管之后，目前监管导向上正向货基靠拢的现金管理类产品后续应也会面临类似的监管。

（五）从近期一系列政策及美国的货基数据（截至2021年9月底为4.54万亿美元）来看，货基产品与现金管理类产品（理财公司运作）应会长期存在，只不过在运作上会更规范，且最终的方向应会以市值法的货基产品为主。



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（完）

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作者：涛动宏观