【交易员观察】《重要货币市场基金监管暂行规定》快评

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一


出台背景

2月17日，证监会与中国人民银行共同发布《重要货币市场基金监管暂行规定》（以下简称《暂行规定》），并将于2023年5月16日起施行。近年来，围绕防范系统性风险的金融监管改革不断深化，早在2017年重要性货币市场基金的概念已被提出，彼时证监会颁布的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》（以下简称《公募基金流动性规定》）中“第八章 货币市场基金特别规定”，第三十七条提及 “对于被认定为具有系统重要性的货币市场基金，由中国证监会会同中国人民银行另行制定专门的监管规则“。随后，2022年1月14日至2月13日期间，证监会针对《暂行规定》公开征求意见，进一步细化和完善《公募基金流动性规定》。截至2022年末，公募开放式基金规模达22.53万亿，其中货币市场基金规模为10.56万亿，规模前20名的货币基金占据全市场货币基金规模的36.34%。在近几年“余额宝引流”的效应下，出现了更多千亿规模的货币基金，但同时也蕴藏着更大的风险。一旦宏观环境出现较大波动，其引发的机构赎回行为，很容易突破公募基金自身的流动性管理上限，从而引发市场流动性冲击。《暂行规定》的出台显示监管对这一领域的重新重视。

二

内容解读
(一)   适用范围金

《暂行规定》中提出重要货币市场基金的核定标准为满足以下三点任意一点：（1）基金资产净值连续20个交易日超过2000亿元；（2）基金份额持有人数量连续20个交易日超过5000万个；（3）中国证监会认定的符合重要货币市场基金特征的其他条件。计算上述基金资产净值、基金份额持有人数量指标时，同一基金管理人管理且在同一基金销售机构销售的不同货币市场基金应当予以合并计算。截止2022年末有2只产品满足条件（1），分别为6892.74亿的天弘余额宝和2014.39亿的易方达易理财货币。目前符合条件（2）的仅有天弘余额宝7.41亿个，紧随其后的是平安日增利4688.79万个。（按照2022年末数据粗略估计）后续证监会将确定重要货币市场基金名单并按规定公示。
(二)   监管要求对比

与一般的货币市场基金相比而言，主要从岗位配置、投资监控指标、投资者机构与规模控制、销售管理、风险准备金计提等方面对重要货币市场基金提出了附加要求。



其中，投资监控指标部分较为重要的，对其逐一解读：一是持有一家公司发行的证券市值不得超过基金资产净值的5%，此举目的为降低集中度，早前要求为同一机构发行的债券、债务融资工具等比例合计不超过10%。二是投资于具有基金托管人资格的同一商业银行发行的金融工具（存款、同业存单）占基金资产净值的比例不得超过15%，此条限制重要货基对国股大行的资产集中度。三是信用等级要求为较高级，较征求意见稿的最高级有所放宽，此举主要为防止发生信用风险，影响货币基金的收益水平，进而引发赎回潮。该项规定可能会对中小银行同业存单的发行造成一定的冲击。四是对私募资管产品的债券逆回购交易余额做出了规定，大型货币基金是非银机构的主要融出方，限制其对私募产品的逆回购主要原因是希望重要货币基金对单个私募的融资输出不要过于集中，防止产生流动性风险。五是投资组合中现金、利率债以及5个交易日内到期的其他金融工具占基金资产净值的比例合计不得低于20%，早前规定为10%，提高高流动性资产比例一定程度上会影响货币基金收益水平。六是对流动性做了进一步要求，对于投资一些流动性受限资产的规模提出限定不得超过5%，此前该比例规定为10%。根据《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》所述，流动性受限资产是指由于法律法规、监管、合同或操作障碍等原因无法以合理价格予以变现的资产，包括但不限于到期日在 10 个交易日以上的逆回购与银行定期存款（含协议约定有条件提前支取的银行存款）、停牌股票、流通受限的新股及非公开发行股票、资产支持证券、因发行人债务违约无法进行转让或交易的债券等。七是投资组合的平均剩余期限不得超过90天，之前此规定为不得超过120天。剩余期限降低后对3个月以上的同业存单发行较为不利，收益率有上行风险。八是投资组合的杠杆比例不得超过 110%，早前规定为120%，杠杆水平进一步压缩。截止至2022年末，货币基金杠杆率超过110%占全市场货基的17.72%，影响较为可控。此外，对于资产净值连续20个交易日超过 5000 亿元的重要货币市场基金，则还要求投资组合的平均剩余期限不得超过 60 天，不得开展债券正回购交易（除认可的情形外）。关于投资者机构与规模控制则是对超过份额5%的单一投资者作出规定，避免大额赎回引发流动性风险。(三)   风险处置与监督管理机制

《暂行规定》还分别对风险应对预案、损失赔偿与流动性支持、融资安排等方面做出规定。规定提出相关市场主体共同制定合理有效的风险应对预案；由证监会牵头相关部门成立风险处置小组，督促基金管理人及相关市场主体依据风险应对预案等对重要货币市场基金实施风险处置；当重要货币市场基金出现流动性风险等情形时，可以通过债券正回购交易等方式在一定额度内获得短期融资支持；明确基金管理人、托管人和销售机构对投资者具有一定赔偿责任。

总的来说，《暂行规定》重在防范重要货币基金的信用风险、流动性风险，并从机制上加强对各相关机构和责任人的约束，避免出现极端情况，引发系统性风险，并保护了投资者利益。

三

对市场各方的影响

利空头部基金公司，规模或向中小基金公司转移。目前，货币基金规模主要集中在头部的几十只产品和十几家基金公司，且《暂行规定》主要是对重要货币市场基金提出相关要求。因此《暂行规定》出台后，头部基金公司做大或者保持较大规模货币基金的动力会降低，其货基规模可能会向中小基金公司转移。转移程度和效果与投资者对中小基金公司的接受度有关，有待后续观察。

重要货币基金收益率水平或受负面影响。《暂行规定》增加了重要货币基金的投资限制，对基金的底层资产要求更为严格、提高资产信用等级、缩短平均剩余期限、降低杠杆，提高流动性较高的资产占比等等，这些限制在防控风险的同时，也会对货币基金的收益产生一定的影响，未来重要货币基金的收益排名将下降，进而导致规模收缩。

未来银行理财子现金管理类产品可能面临类似约束。2021年6月，《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》正式稿落地，在规则上和货基基本拉平。同年10月，拟要求部分公司逐步压降现金管理类理财产品的规模及占比。据2022年银行理财市场年报显示，截至2022年末现金管理类理财规模为8.76万亿，占理财规模比重达31.68%。随着现金管理类理财规模的扩大，其蕴含的风险也随之增加。按照资管新规的“一碗水端平”的要求，证监会对于重要货基的监管规定，可能会延伸到银保监会领域。监管后续可能会通过窗口指导或补充发文的形式对银行理财加强约束。

长久期同业存单发行可能受限，高评级债券受到青睐。《暂行规定》降低了投资组合的平均剩余期限，并且资产的信用等级要求为较高级。前者会影响商业银行1年期限同业存单的发行，后者则将利空低评级存单和债券，高评级的债券会更受追捧。后续需要关注相关基金公司是否会收紧对中小银行同业存单的准入门槛，同业存单信用利差是否走扩。

四

建议
分散化投资，挖掘第二梯队基金公司的优质产品。我行作为货币基金的投资者之一，需密切关注后续证监会公布的重要货币基金名单，部分基金公司可能会增强对机构投资者的限购，投资策略应根据实际情况相应变更。《暂行规定》对重要货币基金久期等做出规定后，货币基金的收益率水平可能受到一定冲击。为增厚收益，投资规模不能集中于部分明星货币基金，应当挖掘第二梯队基金公司的优质产品，做到分散化投资。根据流动性安排，择机发行短久期同业存单。随着资管新规落地，理财机构和基金对于中长期限的同业存单配置需求有所减弱，《暂行规定》出台后，配置需求将进一步减少。此前，我行发行同业存单大多为1年期限，后续可根据银行整体的流动性和信贷节奏，合理安排短期限的同业存单以匹配市场需求。关注后续机构投资者是否主动赎回部分重要货币基金。《暂行规定》要求提高底层资产的信用等级、降低平均剩余期限，会对重要性货币基金收益产生影响，进而导致重要货币基金对机构投资者的吸引力有所降低，可能会引发投资者赎回。一方面关注赎回是否会引发债券等资产遭受抛售，导致收益率大幅上涨；另一方面关注赎回后资金流向。

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作者：交易员观察