天风固收孙彬彬:如何看待货基近况?

追上前面的

‍







货基收益率走低，主要是二季度经济复苏动能边际放缓，银行间市场流动性总体充裕，货基主要底层资产的收益率较低。展望后续，货币基金规模增长仍具备有利基础。总体来看，我们认为货币基金与其它相似产品相比，操作灵活、监管明确而运行合规，且收益尚可，因此在稳健产品定位领域具备竞争力。此外也要注意潜在风险，货币基金进一步加杠杆、加久期来增厚收益的做法可能面临制约。



我们结合前期公布的货币基金二季报，对货币基金近况展开解读。如无特殊说明，本文中的规模指份额规模。
1. 货基规模扩张、收益下行，久期杠杆上升
二季度货币基金规模继续扩张（环比+5289亿份），总规模达到11.48万亿份，占全部基金份额比例稳定在44%左右。


二季度货币基金总体收益水平维持低位。不进行基金分级合并的情况下，按月度区间划分，4-6月的7日年化收益率均值分别为2.09%/1.96%/1.95%。6月末，余额宝和微信理财通的7日年化收益分别约为1.83%和2.02%。



二季度货币基金加杠杆、加久期。

二季度货币基金杠杆率从一季度低点的105.9%显著提升至107.66%，接近2022Q2的历史高位。从全市场角度来看，6月末银行间回购+拆借日成交量达到7.9万亿，隔夜占比亦处于高位。



二季度货币基金增配债券、减配存款。债券方面，主要增持同业存单和金融债（含政策性金融债）。此外买入返售仓位占比亦有上升。

总体来看，二季度在收益率整体下行的背景下，货币基金一方面需要合理把握资金面变化，关注短端资产收益机会；另一方面适当锁定部分高性价比中长期存款存单，总体保持中性偏高久期以提振收益率；并灵活运用杠杆工具，积极提高收益表现。



2. 如何看待货基表现？

2.1 货基收益率变化怎么看？
二季度经济复苏动能边际放缓，银行间市场流动性总体充裕，影响货基主要底层资产的收益率表现，使得货基收益率也处于较低水平。其一，资金面超预期宽松，回购利率维持低位。今年资金面的主逻辑在于信贷和央行行为。3月中旬超额续作MLF、硅谷银行事件发生后央行关注利率风险并加大流动性投放，3月下旬超预期降准以缓释银行信用投放消耗超储带来的流动性压力，均有助于营造相对友好的流动性环境。进入二季度后，资金面表现衰退式宽松的格局。银行整体信用投放降速，政府债发行节奏放缓，最终表现为回购利率低位运行。直至季末，受赎回及银行指标影响，资金价格逐步走高，流动性分层现象依旧显著。其二，降息叠加存单净融资偏弱，二季度CD收益率整体下行，6月有小幅反弹。3月下旬降准显著缓释银行负债端压力，4-5月CD收益率大幅下行，带动货币基金收益率下行。6月中旬央行降息，带动CD收益率进一步下行。随后市场关注增量政策可能，部分投资者止盈行为带动收益率回升。总体来看，二季度中债AAA同业存单到期收益率1M/3M/1Y期限分别下行19.2bp/20.0bp/29.0bp。其三，政策引导存款利率下行。4-5月部分中小银行下调活期与定期存款利率，6月国有银行与股份制银行开启新一轮存款利率调降，或也影响货币基金收益。


2.2 货基规模变化怎么看？
收益率提升有助于规模扩张，两者逻辑上应当是正向关系。参考历史，2017年货币基金收益率高企阶段，货基总体规模也扩张较快。观察各季度规模增长/收缩最多的各20只基金，规模增长较多的货基往往收益水平也更高。
不过需要说明，总体规律未必在特定个体上成立。比如二季度一些货基收益率表现很好，但规模依然出现显著收缩，其背后是投资者行为变化的影响。

展望后续，货币基金规模增长仍具备有利基础。

大趋势上，财富管理需求扩张是货基规模提升的基础。居民稳健财富管理服务仍是增量市场，货币基金亦因此受益。

且原先投向其它形式的资金也可能流向货币基金。
此外，还可以关注货币类信托的情况。总体来看，我们认为货币基金与其它相似产品相比，操作灵活、监管明确而运行合规，且收益尚可，因此在稳健产品定位领域具备竞争力。
3. CD指数基金怎么看？
CD指数基金与货币基金有一定相似性。
截至二季度，CD指数基金整体规模表现不算强。根据Wind口径，CD指数基金归为债基（被动指数型）项下。截至二季度末，CD指数基金份额合计约1209亿份，较一季度（1139亿份）小幅扩张约70亿份，其中二季度新成立CD指数基金共5只，规模总计156亿份。换言之，存量CD指数基金的总规模出现收缩。



我们认为原因在于回报表现一般。收益吸引力相对不足，因此规模普遍在二季度出现收缩。当然，短期内回报受市场阶段性表现的影响较大，后续表现仍然值得进一步观察。

展望后续，CD指数基金发展状况主要受监管态度、CD利率、相似产品表现等影响。

4. 小结
二季度货币基金规模继续扩张、总体收益水平维持低位，久期和杠杆上升。配置上，增配债券、减配存款，此外买入返售占比亦有上升。货基收益率走低，主要是二季度经济复苏动能边际放缓，银行间市场流动性总体充裕，货基主要底层资产的收益率较低。表现在一是资金面超预期宽松，回购利率维持低位；二是降息叠加存单净融资偏弱，CD收益率整体下行，不过6月有小幅反弹；三是政策引导存款利率下行。货基收益率和规模表现有一定联系。收益率提升有助于规模扩张，两者逻辑上应当是正向关系。当然，总体规律未必在特定个体上成立。对于机构投资者，回购-货基利差较低是有利于货币基金规模扩张的条件。对于个人投资者，当储蓄意愿偏强、风险偏好较保守，有利于货币基金规模扩张。展望后续，货币基金规模增长仍具备有利基础。大趋势上，财富管理需求在扩张。且原先投向其它形式的资金也可能流向货币基金，如银行存款和银行理财资金的切换。此外，还可以关注货币类信托的情况。总体来看，我们认为货币基金与其它相似产品相比，操作灵活、监管明确而运行合规，且收益尚可，因此在稳健产品定位领域具备竞争力。此外也要注意潜在风险，货币基金进一步加杠杆、加久期来增厚收益的做法可能面临制约。当前货币基金整体的杠杆和久期已经处于历史高位，银行间隔夜回购占比也偏高。市场交易集中度大，一旦出现调整，可能来的更为剧烈。且需要关注债市赔率问题，货币市场也会有影响。从现券价格角度考虑，资金利率略显偏高，我们认为可能是外部均衡多少会影响内部均衡，以及央行在关注资金空转套利问题。总之，赔率是核心限制，资金利率大幅下行的可能性有限，乐观中留一份小心可能并非坏事。
最后，对于CD指数基金，二季度CD指数基金整体规模表现不算强，单只CD指数基金平均规模收缩，重要原因在于回报表现一般。后续CD指数基金发展状况预计继续受监管态度、CD利率、相似产品表现等几方面影响。

风险提示：货币政策不确定性，资金面收敛风险，投资者行为不确定性。
请点击下方链接查看更多内容

如何看待货基近况？注：文中报告节选自天风证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。






‍‍

作者：天风研究