债券基金的2023:悄然再牛

缥缈的绽放山

这是我们年度回顾的第四篇，最近持续发出各个资产和策略的年度回顾。欢迎关注，想要收到提示，请设星标！



一、2023年债市回顾

2023年债券市场整体是个牛市，先走强后窄幅震荡，10年国债利率从年初的2.82%下行至2.56%，全年波动区间近40bp。

1月至3月，去年四季度债市经历大幅调整后，尽管经济开始复苏，但已经反映在收益率中。“强预期”下，利率高位震荡。

3月两会政策力度未超预期，利率转为下行。

4月至6月期间，复苏不及预期，利率宽幅下行，债市走出全年最大行情。

7月至10月，以7.24中央政治局会议为标志，财政转为发力，多重因素下流动性总体偏紧，债市迎来调整。

12月，由于资金松动和降息预期，利率大幅下行。



信用债回顾：2022年底发生的赎回潮导致债市收益率超调，信用利差大幅上升。在负债端成本刚性、收益点位下降的情况下，资产荒现象愈发严重。2023年上半年，配置力量的推动信用利差全线下行。

到了下半年，信用债市场开始出现分化，中高等级和中短期信用债受利率震荡影响较大，而中低等级、中短久期的城投债则受益于一揽子化债政策预期，表现明显强势，利差进一步压缩。



可转债回顾：2023年转债面临“股弱+券贵+赎回”的三重压力，转债市场呈现出先上涨、后横盘、再下跌的态势。截至12月29日，2023年万得全A指数下跌5.2%，中证转债指数下跌幅度和波动率小于万得全A，微跌0.5%，全年收益率来看，二者均未能跑赢纯债，但转债相对股票依然具备一定抗跌性。



二、债基的2023：纯债稳稳的幸福，固收加继续萎靡

纯债基金：持续稳稳的幸福



近十年来看，中长期纯债型基金指数和短期纯债型基金指数每年均为正收益，2023年分别上涨3.6%、3.3%，相较于权益市场的跌宕起伏，纯债基金颇有岁月静好、稳稳的幸福的意味。约有200只中长期纯债基金2023年上涨4-5%，约有150只中长期纯债基金2023年上涨超5%。



持有纯债基金期间，基金净值也会随债市而波动。2023年中长期纯债基金和短债基金最大回撤分别为0.32%、0.15%。短债基金的可投债券期限，相较中长期纯债基金，限制更严格，组合久期更短，反映到产品业绩表现上，可发现近十年短债基金分年度回撤大都在1个点内，而中长期纯债基金大都在2个点内。



2023年投资纯债基金的过程中，债基每个月的收益有高有低，结合债市情况来谈，1-2月票息策略相对占优，3-6月久期策略相对占优，8-11月信用下沉策略相对占优，12月久期策略略为占优。可能有投资者曾在9月困扰过债基的小幅回调，其实投资债基过程中，大家不妨将心态放平，票息收益为债基提供了稳健性，短期的回调反而是让票息变厚，重新打开未来收益的空间，可以考虑大跌大买、小跌小加。



固收+基金：遭遇规模和业绩双杀

权益、转债表现不佳，固收+受到权益类资产的拖累，阶段性成为固收-。2023年固收+业绩较2022年有所改善，万得二级债基指数录得正收益0.6%，万得偏债混指数下跌-1.0%，且显著跑输万得中长期纯债基金指数（3.6%）。



固收+基金全市场整体的股票仓位中枢相对稳定，同时进行了一定的仓位调节操作。根据公募基金季报披露数据，截至2023年9月末，全市场平均的二级债基和偏债混基金的权益仓位，基本近四个季度基本分别都在15%、23%左右，一季度末为相对高点，二三季度有所降仓。



固收+产品的规模继2022年同比下降21.2%后再次萎缩，2023年固收+规模同比下降6%。



转债基金：公募转债继续跑输指数，私募回撤控制表现优于公募，量化表现优于主观

继2022年转债债基指数超跌中证转债指数10.5个点后，公募转债基金继续跑输指数，2023年公募转债基金指数下跌-3.9%，相较指数超跌3.4个点。

公募转债多以相对收益为考核目标，仓位上经常接近上限，很少会做大幅度的摆动，且转债基金大部分都有不低的权益仓位，最近四个季度公募转债基金的权益仓位平均在15个点左右，而权益本身在熊市的波动会相较转债更大，给转债债基带来了一定的拖累。

更进一步，不同私募，公募转债债基本身出于博取弹性的考量，会通过自下而上的择券买入一些股性更强的标的，而中证转债中银行转债等偏债型的转债占比更高，在今年的熊市行情下，偏债型的转债波动更小、抗跌性更强、全年表现更好，这也是公募转债产品难以战胜指数的原因之一，同样也是回撤控制能力弱于私募转债产品的原因之一。



私募量化可转债产品2023年表现可圈可点。大致由以下几点因素贡献：1）2023年小盘转债的表现比较好，量化转债相对主观更偏小票风格；2）有一些量化转债可能策略更加多元，比如T0、中性，受beta影响小一些；3）去年下半年受到赎回的影响，主观偏好的偏债转债跌幅较大，相对来说量化受影响小一些。



三、再谈债券的配置价值和行业发展

债券一直是资产组合配置的重要组成部分，它作为固定收益资产在资产配置中起着“压舱石”的作用。配置债券可以很好地分散风险。长期来看，债券和股票往往具有一定的负相关性。历史数据显示，在股市大幅下挫期间内，投资债券基本仍能保值。配置一定比例的债券，可以熨平资产组合的波动，提高收益的稳定性。

中短期资金适合配置债券资产。债券指数的回调持续时间短，回撤幅度很小，一般较少出现年度级别的亏损，而相比之下，股票的熊市持续时间长、回撤幅度大，随着市场的震荡，投资者的心态也随之起伏，面对巨幅亏损，经常会出现“拿不住”的现象。如果资金可投期限比较长，长期拿着股票也能忍一忍。要是投资期限短，那就很有可能等不到权益资产反弹，浮亏变实亏。

经济新旧动能转换构成债券市场长牛的基本面基础；同时近两年央行持续下调存款挂牌利率，债券收益率下行空间有望打开，不过当下债券处在利率低位，收益空间相对有限。此外，稳健固收+可作为参与权益市场、同时波动相对更加可控的选择。

公募债基vs理财：

银行理财作为中国特色的投资产品，曾经牢牢占据稳健理财的C位。但在资管新规后，银行理财已经不能再承诺保本保收益。市值法估值也使得理财从之前市场的稳定器变成波动放大器，这一点在2023年末的理财负反馈中可见一斑。

银行理财产品也直接配置了相当一部分的公募债券基金，据统计，截至2Q23末，理财机构配置基金产品0.89万亿元，其中债券型基金占比75%，公募债基波动相较理财大一些，收益也比理财高一些。

对于个人来说，购买银行理财其实也相当于间接购买了公募债券基金。相对而言，公募基金作为专业的资产管理机构，在投研能力上更胜一筹。从流动性上来看，大部分公募基金一般日度开放，流动性较强，而银行理财大部分存在一定的期限限制，在投资前需要结合流动性情况谨慎选择。

再次要提醒大家的是，无论是银行理财还是债券基金，在选择投资产品时，我们首先考虑的不应是所谓的高收益，而是应该关注业绩背后的本质，而最重要的就是管理人的投资能力。对于纯债产品，我们需要考量的是信评研究能力以及偏好，包括信用方面的团队、管理、流程和系统等。对于固收+产品，还需考虑管理人的资产配置能力、权益和转债能力。

债券私募监管趋严：

债券私募水很深，不乏违约暴雷、私募参与结构化发债、利益输送等乱象，扰乱市场秩序。监管部门也关注到了此类风险，今年以来，监管对结构化发债、债券违规交易等行为监管趋严，债券私募产品备案也在不断收紧。

2023年4月底，《私募证券投资基金运作指引》公开征求意见中，除了大举提高私募基金管理人及发售私募产品的门槛，还规定私募基金管理人不得参与结构化债券发行，不得直接或者变相收取债券发行人承销服务、融资顾问、咨询服务等各种形式的费用。5月，深圳证监局发布的《深圳私募基金监管情况通报（2023年第3期）》中明确指出严禁私募证券投资基金从事债券交易违法违规行为。

监管趋严，市场发展将会更加规范化、健康化，利好认真做投资的债券私募，避免劣币驱逐良币。

不得不说，私募债券里面的水很深！

最后不得不提醒的是：我们以上探讨的一直是债券基金，尤其是净值化甚至市值化的债券基金产品，目前市面上众多的固收产品，包括信托、投顾产品、货币型理财和摊余产品等等，跟债基有本质区别，可能里面虽然投的是债，但是底层资产的信用风险暴露，以及估值方法的隐蔽性，会导致有很大的差别。

那些产品不在我们的讨论范畴！

对于固收产品，在目前的时代和市场环境，只想叮嘱大家一句：固收类产品，一分钱，一分货！一切风险都标好了价格！

祝大家好运！

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作者：领带金融