非银同业存款自律管理倡议对货币市场基金投资运作的影响分析

孙悟空748

兴业银行 孔德宏、薛刚



一、对货币市场基金的直接影响

2024年11月29日，市场利率定价自律机制发布《关于优化非银同业存款利率自律管理的倡议》，要求将非银同业存款利率纳入自律管理。倡议如下两条内容对货币市场基金投资运作产生深远影响：

一是除金融基础设施机构外，其他非银同业活期存款利率应参考公开市场7天逆回购操作利率合理确定利率水平。最新OMO-7天逆回购操作利率为1.5%，大幅低于倡议前各家银行给货币市场基金活期存款报价。倡议在2024年12月生效后，银行普遍以该政策利率报价，少数银行报价有上浮的最高也在10BP以内，货币市场基金配置活期存款的资产收益率显著下行。

二是明确若约定同业定期存款可提前支取，提前支取利率原则上不应高于超额存款准备金利率（0.35%）。倡议前货币市场基金约定定期存款通常签署的都是无条件提前支取条款，即遇到流动性大额赎回等极端情况下提前支取，可维持原利率。本次政策调整后，由于发生提前支取时利率必须调整，因此倡议后货基新增约定银行定期存款都得归为有条件提前支取，属于流动性受限资产的范畴，配置比例要受到严格限额管理。

二、对货币市场基金投资运作的影响

（一）倡议前后货基配置情况

1.银行存款。根据证监会《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定》和《重要货币市场基金监管暂行规定》，单只货币市场基金主动投资于流动性受限资产的市值合计不得超过该基金资产净值的10%，重要货币市场基金主动投资于流动性受限资产的规模合计不得超过基金资产净值的5%。如图表一，倡议前四个季度（末）货基配置银行存款占资产净值比例平均为44%，倡议生效后当月月末（12月）即快速调降至31%，配置比例降低13%，规模较三季度末减少1.82万亿，新政发布后货基资产配置银行存款的规模和占比都出现了大幅下降。过往货币基金配置银行存款中大部分为定期存款或约定定期存款，受流动性受限资产比例限制，可以预见上半年货基产品配置定期存款空间将继续大幅压缩。而活期存款受倡议新政指导价格管控的影响，收益率相较其他货币市场工具配置价值显著降低。



2.银行存款和短期债券。为符合监管新政要求，自律管理倡议发布后，货基选择转投了其他相较活期存款更有吸引力的债券资产，包括银行存款和短期债券。如图表一，倡议前四个季度（末）货基配置债券资产占资产净值比例平均为40%，倡议生效后当月（12月）月末提升至48%，配置比例提升8%，配置规模较三季末增加2.1万亿。其中同业存单占比从三季末的27%增长到四季末的39%，新政后压缩同业存款相关配置绝大部分转化成了同业存单。从相关资产的市场走势来看，新政发布后对债券市场产生重大影响，短期内大幅增加了对同业存单和短债的需求，推动12月包括同业存单在内的债券收益率快速下行。

3.买入返售资产。倡议前四个季度（末）货基配置债券资产占资产净值比例平均为23%，倡议生效后当月（12月）月末提升至26%，配置比例提升3%，配置规模较三季末增加2773亿。

（二）倡议前后货基潜在风险变化

1.流动性风险。约定定期存款纳入流动性受限资产，活期存款利率被管控，由此货基配置同业存款规模被大幅压缩后，相应调增配置同业存单、短债和逆回购等资产，应对投资者的日常赎回需求时，都会导致货基产品面临更大的流动性风险。

2.偏离度风险。货基增配二级市场可交易的同业存单、短债等品种，尽管以摊余成本法进行估值，但相关资产的价格会随着市场变化而变动。在市场剧烈波动时，在影子定价法下的估值会出现偏离，导致货基产品面临更大的偏离度风险。货基产品偏离度加大，会引发对基金持有人不公的问题，如前期的持有人享受了更多收益，后期的持有人承担了更多亏损。

相较以往管理方式，自律管理倡议落地后货基产品需要面对更大流动性风险和偏离度风险，要求基金经理资产端做好流动性和偏离度的风险权衡。

三、结论

非银同业存款自律管理倡议对货币基金投资运作产生了深远的影响，收益率的下降、资产配置的调整以及潜在风险变化，都对货币基金的未来发展提出了全新的挑战。货币基金需要在新的利率环境下，优化资产配置，提升风险管理能力，以应对市场变化。



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