流动性冲击过后货基表现如何?——货币基金2020年二季报点评

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【天风研究·固收】 孙彬彬/许锐翔（联系人）

摘要：

（1）传统货币基金：规模大幅下降，收益率下行；资产配置上降久期、降杠杆。

（2）短期理财基金：规模继续下降，资产配置上降久期、降杠杆。

（3）流动性冲击过后货基表现：

二季度市场担心“股债跷跷板”带来债基资金向股票、混合型基金转移，但实际上二季度债券型和混合型基金规模同时保持增长（虽然环比增幅较一季度均有所收窄），反而是货币基金“受伤”最严重，其份额和净申购率出现明显下滑。

更为重要的是，今年以来传统货基向浮动净值法的转型步伐依旧十分缓慢，在低收益率且波动加剧的市场环境下，投资者对浮动净值型货基偏好相对较低。

传统货币基金

（1）规模大幅下降，收益率下行

货币基金规模大幅下降。截至2020年二季度，传统货币基金份额为7.565万亿份，较上一季度减少6376亿份。

传统货基规模大幅下降，且短期理财基金规模继续萎缩，叠加混合型基金和债券型基金规模继续增长，整体货币基金规模占比下降至45.78%。



投资者偏好从货基向债券和混合型基金转移。二季度（特别是4月底到6月）虽然整体利率有所上行，债基相较于货基收益表现走弱，但由于3月份的流动性危机已经解除，投资者逐步将资金从货基转移到债基。此外，二季度权益市场大涨也使得混合型基金规模进一步提升，可能也存在一部分货基资金转向混合型基金。





二季度货基收益率整体降低，6月份有小幅提升。银行存款、同业存单和买入返售（逆回购）仍是货币基金的主要配置资产。受到4月央行调降超额存款准备金利率的影响，4月银行存款、同业存单和资金利率继续下行；4月底之后随着经济基本面逐步回暖，政府债券的大规模发行（如5月1万亿专项债以及6月的特别国债）以及央行开始打击资金空转套利，利率中枢整体上行。不过其中同业存单利率在5月仍处于“磨底”阶段，到5月底才真正拐点向上，资金利率和同业存款利率则在4月底便开始上行。

此外，二季度央行对资金空转套利的打击使得在一定程度上使得货币政策边际收紧，投资者开始赎回货基以满足自身流动性管理需求，这部分导致了货基降久期和降杠杆，也在一定程度上拉低了其收益率。





（2）资产配置：降久期，降杠杆

从整体资产配置情况来看，二季度货币基金现金类资产持仓占比小幅回升，而其他资产占比大幅回落，债券类资产占比则明显上升。

货币基金大幅降杠杆。今年二季度货币基金杠杆大幅下降，从今年一季度的107.0%降至105.7%。并且，二季度资产总额和资产净值的差额下降明显，这说明货币基金整体在主动降杠杆。







货币基金久期略有降低。具体来看，货币基金减持短期资产（主要是30天以内，品种主要为买入返售）以及90天以上的中长期资产，30-90天品种的中期资产持仓比重被动回升。

去年二季度货基因为流动性分层问题而选择在收益率走低的情况下同时降久期，以应对非银机构和中小银行可能的大规模赎回风险。

今年一季度则主要受到美元流动性冲击的影响，货基仍选择降久期以保持更加充足的流动性以应对可能的赎回风险。

而今年二季度货基再度降久期，原因与上述又有不同，可能受到两方面因素的影响：

第一，今年3月由于美元流动性危机，“现金为王”的观念使得投资者纷纷抛售风险和避险资产，大量资金涌入货基使得其规模大幅增长。而到二季度流动性冲击问题已经基本消退，叠加权益市场不断走强，投资者开始赎回货基以布局到其他相对高收益的债券和混合型基金。因此，二季度货基主动降久期以应对赎回压力。

第二，二季度央行对资金空转套利的打击使得在一定程度上使得货币政策边际收紧，投资者开始赎回货基以满足自身流动性管理需求，这也进一步强化了货基降久期。



具体到资产配置上，今年二季度传统货币基金中短融和同业存单的持仓占比大幅提升，银行存款、国债、企业债、中票、ABS的占比均有小幅的回升；买入返售的持仓比重降幅较大，金融债和其他资产比重略有下降。





短期理财基金

（1）短期理财基金规模进一步降低

短期理财基金份额为1668亿份，较上一季度减少854亿份。

由于短期理财基金的严监管，其规模自2018年三季度开始规模已停止增长，今年二季度短期理财基金与传统货基利差大幅缩小，短期理财基金的收益优势进一步缩小，二季度规模进一步萎缩。



（2）资产配置：降杠杆，降久期

2020年二季度短期理财基金大类资产配置中现金持仓比重大幅下降，债券和其他资产比重有所上升。

短期理财基金杠杆在加速下降，由一季度的109.2%下行至104.3%。从资产总额和资产净值的差额来看，短期理财整体在主动降杠杆。





短期理财基金久期回落。二季度短期理财基金久期继续下滑，加权平均期限由今年一季度的90天下降至76天，久期的降低主要是因为基金仓位中90天以上的中长期资产占比明显下滑。与传统货基类似，短期理财基金在低收益的情况下仍选择降久期应该也是为了保持充足流动性以应对赎回压力。



具体到资产配置上，今年二季度短期理财基金中同业存单和银行存款的持仓占比大幅下降，短融、中票、ABS和其他资产略有下降；另外金融债和买入返售的比重增幅较大，国债和企业债的比重亦有小幅上升。





流动性冲击过后货基“受伤”最严重

二季度（特别是6月以来）权益市场大涨以及利率触底上行使得市场重新关注“股债跷跷板”现象，并担心是否存在投资者大规模赎回债基而投向股基、混合型基金的行为。

事实上，单从结果来看上述现象并不明显，二季度债券型和混合型基金规模同时保持增长（虽然环比增幅较一季度均有所收窄），反而是货币基金“受伤”最严重，其份额和净申购率出现明显下滑。



从场内基金份额以及权益市场走势可以更为明显看出，二季度股市大涨之下与场内基金份额明显收缩。



更为重要的是，今年以来传统货基向浮动净值法的转型步伐依旧十分缓慢，自2019年三季度成立6只浮动净值法货基后便无新成立和申报，并且份额逐季下降。在低收益率且波动加剧的市场环境下，投资者对浮动净值型货基偏好相对较低（一个反面例子是摊余成本法定开债基在6月以来再度受到机构投资者追捧），传统货基转型之路仍然漫长。

风险提示

监管政策不确定性，货币政策不确定性。





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重要声明

证券研究报告《流动性冲击过后货基表现如何？——货币基金2020年二季报点评》

对外发布时间：2020年07月28日

报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师  孙彬彬 SAC 执业证书编号：S1110516090003

                  









               
作者：固收彬法