天风·固收 | 2025Q4,货基“稳中求变”

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2025年四季度，债市定价反复在超长端供给压力、机构行为、销售新规落地预期、股市行情等逻辑之间切换，情绪整体偏弱，在缺乏明确方向性驱动的背景下，难以走出独立行情，窄幅震荡特征较为突出。短端在资金宽松支撑下相对持稳，超长端由于缺少较为稳定持续的买入力量，叠加央行购债规模相对不及预期，走出偏弱行情。在此环境之下，货基“稳中求变”，规模稳定增长的同时，在资产配置上通过拉长久期、增配债券主动适应市场环境的变化。



1、2025Q4货基规模再迎新高

关注一：负债端延续扩容

2025Q4，货币基金存量规模继续攀升，其中新发货基贡献并不多，更多是源于存量产品的负债端扩容，其中，机构端和零售端均贡献一定增量，我们认为，可能有几点原因：

（1）2025Q4逐渐迎来高息定存的到期高峰，部分资金或流入资管类产品；

（2）7月以来债市持续受到股市走强影响，震荡特征较为明显，部分低风险偏好的资金流出债基后可能存在过渡需求，货基或是较为适配的选项；

（3）基金销售新规对于债基的规定中，由于机构投资者仍需要持有债基满30天才能够免赎回费，短债基金的流动性优势有所弱化，而货基由于不涉及赎回费的调整，或更具竞争优势，因而2025Q4也在逐步吸引着机构资金的流入；

（4）2025年5月末迎来新一轮存款利率调降，三季度零售端净申赎率小幅抬升，四季度这一趋势整体延续。今年一季度，货基负债端扩容趋势或有望延续，主要有几点支撑：一是今年上半年高息定存仍有集中到期现象，部分资金或流入货基；二是基金销售新规落地，货基流动性优势得到强化，或继续吸引增量资金的流入；三是春节后存款回流银行体系，再配置需求上升，部分或也会流入货基。

关注二：拉久期、减持存单和买入返售

2025Q4，货币基金久期继续拉长，这从其资产配置结构的变化也能得到一定印证，表现为减持存单、增配金融债，增持90天(含)-120天和120天以上资产。我们认为原因可能在于，7月以来资金持续处于“低位低波”状态，存单利率窄幅震荡，配置的性价比降低，通过增持政金债并适当拉长组合久期，以增厚收益。

2025Q4，货基减持买入返售、增配债券和银行存款。期间债市震荡格局较为凸显，配置存款等高流动性资产有利于降低负偏离压力，也能够应对潜在的赎回需求。此外，年末银行需要应对多种监管指标考核，或推升其对于同业负债的诉求，吸引货基等资管类产品资金流入。我们认为，减持买入返售的原因可能在于岁末年初时点资金波动较大，收益的不确定性相对更高，叠加货基可能还需要应对潜在的大额赎回，因而或倾向于减少融出资金规模，转而持有银行存款，更具性价比和便利性。

2、2025Q4货币基金表现一览

规模：资产净值约15.01万亿元，环比增长近3500亿元，表现继续超季节性水平；新发基金数量小幅攀升至27只，新发量为近年来偏高水平。

申赎：2025Q4，货币基金中净申购只数占比约为52.6%，较上季度上升1.0pct。不同分位数的净申赎率均出现上升。

加杠杆、拉久期：杠杆率平均率为106.4%，环比上升1.02pct。组合平均剩余期限约为88.16天，较上季度小幅拉长约2天。

偏离度：最低值为负的基金数量仍处于较低水平，为116只，较上季度小幅减少24只，负偏离压力整体降低。

业绩表现：收益率较上季末小幅回落，以月度收益率均值来看，12月末平均数和中位数分别为1.124%、1.117%，较9月末分别回落0.01pct、0.017pct，但较上个月回升0.012pct、0.014pct。

资产配置：减持买入返售、增配债券和银行存款。债券中，减配存单、增配政金债，同时拉长配置资产期限。

风险提示：政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险。

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作者：微信文章