债基风云 ——债券型基金研究专题

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报告标题：债基风云——债券型基金研究专题
报告发布日期：2021年1月26日分析师：张   旭  执业证书编号：S0930516010001
分析师：危玮肖  执业证书编号：S0930519070001



摘要
1、债基风云之历史沿革债券型基金是保险公司、养老基金、财务公司、大型企业及投资公司重要的投资工具，因其主要投资对象为固定收益类金融工具，与股票型基金相比更具备稳定性的优势，同时因为风险低、波动相对较小，部分债基有小幅的股票仓位分享股市的成长，是一般理财产品获取增强收益的替代，也是个人投资者进入债券市场分享债券收益的最主要方式。截至2020年底，债券型基金的资产净值为4.75万亿元，占整体基金市场的净值比重约为四分之一，已成为基金市场的重要组成部分。根据投资范围、运作方式的不同，债券型基金有两种分类，按投资范围可分为纯债基金、混合债基、指数债基，按运作方式则分为开放式债基和封闭式债基。债券型基金是中国基金市场问世较早且发展迅速的品种，于2002年9月问世至2020年末，债基净资产规模年复合增长率达到了40%。细分来看，债基自2016年以来发展尤其迅猛，体现在资产净值规模以及新成立债基数量上台阶。2、债基风云之存量现状债券型基金主要以中长期纯债型基金为主，截至2020年底，占比74.30%，纯债型基金仅配置固收类的产品，最为契合债券基金分享债券收益的内涵。在经济增速下行周期，投资者风险偏好降低，银行、保险机构的大量资金拥有较大投资需求，以上因素推动了资产配置风险较低的中长期纯债基金自2015年以来的的不断扩容，该类基金正稳定持续发展为一个大规模的基金细分市场。从大类资产配置来看，债基配置的大类资产包括债券、股票、基金、银行存款以及其他资产，各类型债基由于投资范围的不同对大类资产配置比例各异。从配置的债券明细来看，金融债（主要是政金债）和企业发行的债券是中长期纯债型基金、短期纯债型基金、被动指数型债基配置的主力券种，配置的规模在债券市值中合计占比超过90%，而混合一级债基、混合二级债基以及增强指数型债基除了配置上述两类券种以外，有超过10%的仓位配置了可转债，增强指数型债基配置可转债的比例在2020年末达到了债券市值规模的31.85%。从债基业绩来看，2020年由于利率债交易难度加大叠加信用债的动荡，债基业绩同比有所下滑。增强型指数债基表现较为亮眼，由于有10%左右的股票仓位和40%左右可转债仓位的（类）权益资产配置，在权益市场持续向好的背景下增强型指数债基的业绩同比有所上升，然而该品种债基的规模较小，未来市场对于可转债的配置需求可能会促使增强型指数债基的发展。综合而言，债券型基金相比于股票型基金净值波动较小、收益相对于理财产品而言较高，是大额资金配置的基石。此外，国内债券市场仍有相对较高的收益率，长期来看在经济增速下行的大背景下债券市场存在明显的机会，债券型基金的规模仍有进一步提升的动能。风险提示信用债违约风险超预期，可能会加剧债券型基金净值波动；警惕股债跷跷板效应造成的资金流动；关注监管政策如资管新规正式施行对债基的冲击。

1、债基风云之历史沿革

债券型基金是保险公司、养老基金、财务公司、大型企业及投资公司重要的投资工具，因其主要投资对象为固定收益类金融工具，与股票型基金相比更具备稳定性的优势，同时因为风险低、波动相对较小，部分债基有小幅的股票仓位分享股市的成长，是一般理财产品获取增强收益的替代，也是个人投资者进入债券市场分享债券收益的最主要方式。截至2020年底，债券型基金的资产净值为4.75万亿元，占整体基金市场的净值比重约为四分之一，已成为基金市场的重要组成部分。

根据投资范围、运作方式的不同，债券型基金有两种分类，按投资范围可分为纯债基金、混合债基、指数债基，按运作方式则分为开放式债基和封闭式债基。




首只债基运作至今已接近19年，在中国基金市场问世较早。市场上首只债基“南方宝元债券型基金”为混合二级债基，2002年9月20日正式成立运作，成立至今已有接近19年的历史，截至2020年12月底该基金资产净值为147.91亿元。一级债基、中长期纯债基、增强指数型债基在2002、2003年内陆续出现，而短期纯债基和被动指数型债基出现的相对较晚，首只基金分别成立于2006年4月和2011年5月。各子类首只基金中，除“南方中证50债A”已在2016年8月到期外，其余五只债基仍在运作中。



债基自2016年以来迎来了大发展时期。债券型基金问世至2020年末，资产净值年复合增长率达到了40%，发展较为迅速。而进一步来看，2016年以来是债基的大发展时期，具体表现在1）资产净值规模上台阶，2016年底债基资产净值首次超过万亿元，资产净值不断扩大，截至2020年底已达4.75万亿元；2）新成立债基数量上台阶，2016年至2020年累计成立了2156只债基，占历史债基数量的79.15%，截至2020年底有2359只债基正常运作中。


2、债基风云之存量现状
截至2020年底，存量债基资产净值规模达到了4.75万亿元。按照投资范围来看，债券型基金主要以中长期纯债型基金为主，占比74.30%，纯债型基金仅配置固收类的产品，最为契合债券基金分享债券收益的内涵。在经济增速下行周期，投资者风险偏好降低，银行、保险机构的大量资金拥有较大投资需求，以上因素推动了资产配置风险较低的中长期纯债基金自2015年以来的的不断扩容，中长期纯债基金正稳定持续发展为一个大规模的基金细分市场。




从债基的大类资产配置来看，债基配置的大类资产包括债券、股票、基金、银行存款以及其他资产，各类型债基由于投资范围的不同对大类资产配置比例各异。中长期纯债型基金对债券的配置比例最高，债券的配置占比（2020年报，下同）为94.51%，混合一级债基、短期纯债型基金和被动指数型债基对债券的配置占比均超过90%，而混合二级债基和增强指数型债基由于超10%仓位配置股票，配置债券的比例不足90%。

从债基配置的债券明细来看，金融债（主要是政金债）和企业发行的债券是中长期纯债型基金、短期纯债型基金、被动指数型债基配置的主力券种，配置的规模在债券市值中合计占比超过90%，而混合一级债基、混合二级债基以及增强指数型债基除了配置上述两类券种以外，有超过10%的仓位配置了可转债，增强指数型债基配置可转债的比例达到了债券市值规模的31.85%。












从债基业绩来看，2020年债基业绩同比有所下滑。中长期纯债型基金2020年净值增长率的中位数为2.85%，明显低于2019年同期的4.27%，这也与债券市场的动荡相关：2020年债券收益率波动加剧，十年期国债收益率自4月份触底后一直呈现上升趋势，利率债交易难度加大；而信用债方面，2020年信用利差持续低位运行，以票息策略为主的信用债投资受到较大影响，而四季度受高等级地方国企违约事件影响利差大幅走阔，市场风险偏好有所下降，资质下沉较为谨慎，纯债基增厚收益的难度进一步加大。
短期纯债型基金、混合一级债基、混合二级债基、被动指数债基等基金2020年业绩同比亦下滑，其中混合二级债基配置债券的比例相对较低，业绩同比下滑幅度较小。增强型指数债基2020年表现较为亮眼，由于有10%左右的股票仓位和40%左右可转债仓位的（类）权益资产配置，在权益市场持续向好的背景下增强型指数债基的业绩同比有所上升，然而该品种债基规模较小，历史上有长盛全债指数增强、国联安中债信用债指数增强、银华中证转债指数增强等三只，目前仅剩长盛全债指数增强一只基金仍在持续运作，另外两只债基均已清盘。




债市动荡周期，摊余成本法债基受到青睐。2018年发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》和《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》为定期开放式债基使用摊余成本法估值提供了依据，2019年以来摊余成本法定开债基大量发行，2019年、2020年分别成立了65、111只，截至2020年底这部分债基的资产净值达到了0.94万亿元。



债券市场动荡较大，2020年债基清盘的数量明显上升，多数为通过持有人大会表决主动清盘。债基清盘分为主动清盘和被动终止两种方式，一种是持有人大会表决通过主动清盘，另一种是触发了基金合同终止条款导致被动终止，合同终止主要是持有人和资产规模两方面的因素，持有人数量较少或者集中度过高、资产规模较低等是触发合同终止的主要条款。2020年清盘的债基数量达到了70只，同比有所上升，与2018年由于信用债违约较多引发债基被动终止不同的是，2020年债基清盘超半数是主动清盘，通过持有人表决主动清盘的债基数量占52.86%。


综合而言，债券型基金相比于股票型基金净值波动较小、收益相对于理财产品而言较高，是大额资金配置的基石。此外，国内债券市场仍有相对较高的收益率，长期来看在经济增速下行的大背景下债券市场存在明显的机会，债券型基金的规模仍有进一步提升的动能。

3、风险提示

信用债违约风险超预期，可能会加剧债券型基金净值波动；警惕股债跷跷板效应造成的资金流动；关注监管政策如资管新规正式施行对债基的冲击。

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作者：债券人